財經拆局

逆時針，倒時序，三百多日以來，我們一度以為世界末日，烏煙漲氣，充斥悲情。 結果，無論肉眼所見，數據顯示，安然無恙，大步行過。 今日唔知聽日事，那管上海威脅，競爭力下移，香港一年來仍然展示三個英文字強項：R.P.S Recover、 People、System，每樣都應該更樂觀，更自豪。 投資市場變化之大，用黃師傅說法，出年？極其量只能夠做半年預測。 又或者用羅博士比喻，近期市場一眾負面因素，其實是近幾年黑天鵝變白，白天鵝再重新變黑所形成。 去年贏盡全球，募集資金最多的對沖基金經理，今年幾乎包尾。星級一姐 Meredith Whitney創業搞對沖基金，結果基金幾乎解瓦，前者衰信通脹，後者錯在固執。 Crowd trade跟大隊未必傻仔，最重要在於閃身時間掌握! 信通脹，香港買樓仍然有錢賺。信內地通脹會加息，肯定作出有關預測的分析員已人間蒸發。 相反，太堅信內地基本因素不濟，令內地股市下行持續的一眾，投資者層面絕對無錢賺，專業操盤手層次，或者過半數已經解僱! Year-to-date，內地股市升五成，市值超前日本，正如卓伯德指，超前美國未必天方放談，但市場同時不能忽略，內地有大批非流通股未計算在內。 央媽愛市場，大媽勇於入市，前者成全了後者，而後者亦證明前者向現實低頭的政策是成功。 二媽合作，天衣無逄! 金融海嘯期間，市場學會頗多英文行內用字：ABS、 CDS、CDO... 而今年久違了得國產牛市，新認識中文字眼用詞更加多： 新常態、一帶一路、互聯互通、估值修復、滿倉踏空、滿倉套牢、高倉健、倉井空、僵屍復活等等...... 興奮之餘，市場亦不能因為央改，而忘記失聯、因為貸款，而忽略壞帳。 香港雨傘運動告一段落，但內地同時仍然進行股市雨傘運動，大量槓桿，充斥Umbellar Trusts雨傘信託產品，骨牌效應或要提防! 山水有相逄，當日新經濟股抬頭，個個愛騰訊，但近期不少電話查詢，投資者卻正為是否沽騰訊，買建行、沽環保股，買國壽而坐立不安。 法巴鄺樂天認為，投資者抉擇及舉棋不定前，最好先問自己，你玩Trend，短炒投機，抑或投資先？專業投資者著重是趨勢，而非走勢! 2015年，新舊經濟股可以千帆並舉，概念多的是、惟同一時間，市場變數亦多得很。法興提出，全球央行貨幣政策首次出現不一致局面，後果及...

「校長」李福兆辭世，股壇教父一身經歷大起大跌，蓋棺定論，證券界既認為，李福兆功大於過，而「校長」本人無論功與過，成與敗，其實對本港證券市場都有重大貢獻。 中環老行尊強調，李福兆並非聯交所首任主席，皆因聯交所正式成立之日為一九八零年，首任主席實為「金王」胡漢輝，之後胡氏及「校長」輪流做莊，到八六年正式開業，李福兆僅可稱上聯交所開業主席。 「校長」、「金王」二人七十年代末期穿梭業界，促成四會合併，今日港交所交易大堂，亦是兩人跟政府、置地簽字落實租用，而當日有份在場，原來包括現任香港特區首長! 「金王」一早仙遊，有老行尊認為，適逄事業高峰李福兆，少一個制衡，或多或少是變得處事霸道原因。霸道不等於無貢獻，「校長」功績之一，是令本港證券市場普及化，參與者提升。 話說，一九六九年之前，香港股票市場由香港會話事，洋人作風，壟斷地位，公開喊價模式交易全部英語進行，華人從業員，以至華資公司難佔一席位。 直到遠東交易所出現，情況徹底改變。 「校長」有份帶領的遠東交易所，率先改用中文交易，兼引進當時大批如長實、新地等華資公司上市，經紀人數不斷增加，股票不再是有錢人玩意。遠東之成功，之後再有金銀會，九龍會出現。 「校長」之功，在於打破股市壟斷，市場結構改變，及引入競爭。 而正正由於當時市場暢旺，四會競爭劇烈，形成不健康搶生意現象，包括降低上市門檻，各自爭攬新股。到七三年股災，再次觸發本港市場另一巨變。 外界以為，四會合併及聯交所成立，全數由校長一手包辦，事實不然。 四會不理性競爭，及股災出現，真正建議四會合併實為James Selwyn 施偉賢，即本港開阜以來首位證監專員。 施偉賢上任後，著手改善證券市場，並於七五年建議四會合併，但在華資、外資競爭，割據一方，合併呢張牌最初備受抗拒。 約一九七七年，市場死寂，合併舊事重提，負責幕後游說，擺平利益，責任落在「校長」身上。 無施偉賢推動，無「校長」穿梭，香港股票市場有可能等同美國交易所五花百門亂局。 純粹背景資料，當年四會合併形式獨特，先成立聯交所，四會成員可自行申請成為聯交所資格，每個牌十萬蚊，合併後一段時間，其實四會實際上仍然存在。 八七年停市四日，改寫李福兆下半生，「校長」被千夫所指，亦有意見認為，時任財政司翟克誠稍為成熟的話，結果會相當不同。 李福兆的確有過失，他成就了市...

假期前，我們為今年主流預測準確性，算個帳!! 而總結一年，與其數滬港通、計樓價升幅等等，其實簡單可以用「定向」兩個字，以概括環球以至內地市場表現。 美元定向上升、債息定向回落、油價定向插水，內地有定向寬鬆、定向刺激政策、定向降準，定向牛市等等。 但市場不能忽略，今年突破之年在於，內地前前後後出現多宗定向集資。 定向集資，在在貫慣內地激活私募投資主調，但白一點，跟「圍飛」分別無異。近一個月，圍飛集資，或定向套售，涉及已有平保、海通證券、及剛剛宣佈的中信證券。 該三宗「圍飛」配售，不知不覺涉及逾千億，而無獨有偶，每間投資者數目六至十，最簡單數字遊戲，頂多三十名投資者參與上述三宗「圍飛」配售，人均涉資三十三億。 以往，集資越多，投資者數目理應越多，惟在定向主調大前題下，市場奉為必然的假設已經打破，原來集資越多，投資可以以越少。 以海通為例，定向配售H股集資三百億，涉及資金相當於早前上市集資額的兩倍四。 中信證券當日上市集資一百三十二億，最新計劃定向增發H股，規模最多達四百三十二億，即等於重新上市三點二次。 平保、中信證券、海通，遠如中信集團整體上市，中石化賣資產，華能配售、信行集資等等，其實今年中資股完全充斥定向味道，規模之大尤勝數隻阿里巴巴公開上市，而當中最然首推中石化賣零售業務，及中信數百億資金注入267。 上述兩宗交易，涉及個別國際投資銀行參與，包括大摩及高盛，亦令其可以保持區內處理交易額排名五強。 但問題來了，投行交費排名，主要衡量該行本身在有關集資或併購活動中的貢獻，如果單以中信及中石化兩單計，投資者老早就埋班，認頭，情況亦變得有趣。 原因客並非自已拉!! 參與行由於貢獻規模有限，有意見認為要將多宗「圍飛」配售或交易涉及的投資銀行，剔出計算排名表考慮之列。如是者，大摩處理交易額區內排名，就會即將跌出五強。 而高盛如果扣除中石化賣資產的話，處理交易金額更大減八成。 難怪有中環人戲言，內地盛行的定向及「圍飛」配售及交易，幾乎等同變相封殺老外投資銀行。交易要靠中資，但中資數百億集資，原來十人以下已足夠承包，中資券商抬頭，挑戰及超越歐美一級大行，絕非天方夜談。

普天同慶， 新一年亦就嚟到。 舊年今日， 各大經濟師、 股票分析員、 策略師做前瞻同 預測， 3百幾日後嘅今日 ，成績點呢？ 樓價跌，股票升， 係舊年分析界對今 年走勢共識之中嘅 共識，結果全線錯 誤！ 樓價破位持續，反 而恒指全年埋單、 極有機會要跌。 發展商，代理日日 唱好樓市，話開價 極抵，事後孔明， 原來最老實，無呃 過大家!! 陶冬曾經預期， 今年內地增長 7.8%， 內地唔減息， 勁錯!! 有股評人提出 2014年 兩大孖寶股份推介 ，騰訊及銀娛， 後者幾乎血流成河。 同樣貨不對辦嘅， 當然有麥嘉華，每 次揚言美股大調整 ，每次美股都係升 勢依然。臨近年底 ，今年唔尋常嘅事 情太多，近嘅、包 括港股一改成交例 淡，臨近長假期， 竟然有過千億。 而美國經濟增長 向上修定至5%， 十一年增長最強， 道指、 標普十二個月後 目標， 兩星期內已經觸及 ，大節當前， 固然可以視為 聖誕前漂亮嘅天鵝。 今日可以成為漂亮 嘅天鵝，聽日隨時 可以構成黑天鵝事 件伏筆，包括經濟 太強，美國可以提 早加息，甚至包括 美股太盡，預測市 盈率超過十七倍， 大有牛市第三期嘅現象。 油價低， 美國經濟強， 美金勁， 股市繼續看漲， 係目前市場對來年 預測共識。 共識形成， 往往係市場走勢 逆轉之時。 大家有留意嘅話， 內地大媽、券商、 大戶共識已成: 係股市繼續提振、 A股坐四望五。 但相比美股嘅 美麗天鵝， 內地股市近日太有 醞釀黑天鵝味道!! 借孖展炒股 本應係風險之極， 但市場近日對 融資融券餘額急升 ， 券商集資去做孖展 業務極其受落， 大叫利好， 太有反智意味。 美股掂，美金強， 內地股市進入新牛 市，呢三個共識， 任何一範稍有唔對 辦，某程度上，係 互相牽動。 近期， 本港私人樓大賣， 居屋排隊攞表，市 民大呻、只要有貨 ，唔怕住郊區，本 港樓市長升不跌嘅 共識形成已久，亦 都暫時未有出現違 反共識嘅跡象。 銀行界共識仍在於: 美息即使升， 港息可以唔跟。 無疑，資金氾濫， 本港資金仍比正常 多嘅情況下， 上述推斷毫無漏洞 。 要留意嘅係， 港匯一改年底例強 情況， 美電升至7點76 水平， 或多或少喺加息 預期下， 港美套息盤 已經出...

為許家印討回公道 好、正視問題也好 ，證監會首次出手 郁沽空研究機構， 市場中人幾乎清一 色叫好，再次讚證 記well done!!! 但從另一角度看， 證監會一個行動， 一個理據，其實帶 出更多考慮，更多 需要正視地方。 Citron兩年前發表 報告，大數恒大地 產的不是，當日恒 大跌兩成。證監會 以發出虛假及誤導 性資訊為理由，於 市場行為失當審裁 處，對Citron展開 調查。 但結論及裁 決未有，幾個問題 即時來； 一， Citron屬於非持牌 人士，即使有證有 據，那有如何？ 二、兩、三年前太 多獨立研究，經典 當然要數渾水，現 在證記只郁Citron ，難道曲線確認， 渾水當日對個別公 司指控是有理有據 ？ 三，如何證明 Citron發出虛假及 誤導資料？呢點亦 屬於最困難! 簡單而言，Citron列 舉恒大多個問題， 包括負債極高、太 多資產負債表以外 活動，帳目及銷售 跨大，債務人為低 估等等，而當日多 間券商均異口同聲 不認同Citron指控 及其理據。 但資料 失實，跟向大眾發 出欺詐成份資料， 可以屬於完全兩個 不同定義。 按證券條例二二七 條界定，證監會、 或行為失當審裁處 ，需要證明Citron 明知資料有誤，而 故意發放，才屬於 違規。 中環人提出 ，表面上當日該機 構提及恒大有關資 料說來跨張，但 Citron亦絕對有可 能賴死唔認故意!! 強調自己資料經客 觀取證!! Citron一事，除牽 涉故意發出虛假資 料難以界定外，更 帶出整個監管空洞 。 學者提出， 既然持牌分析員 受監管，而非持牌 獨立研究機構亦可 以被郁，那現時市 場充斥的非持牌獨 立股評人，又點先 ？ 獨立股評人基本 上無入場門檻，即 使羽翼未豐，個個 都可以獨立股評人 自居。 但中環老行尊指， 如果獨立為名，股 評人包裝，但背後 或者牽涉不同利益 持份者，某程度上 其實與Citron 無異，他們跟獨立 機構最根本之分別 ，往往只限於叫沽 ，及call buy之分 。 要執正的話，不 是要打擊獨立運動 ，而是要強化及完 善申報制度!!

內地股市近幾星期，出現一個聖誕現象。 所謂聖誕現象不外乎：一，聖誕燈飾；二，狂歡；三，狂歡期間非理性行為；四，酒後亂事。 內地無聖誕假，但上證指數一日內，多次時升時跌，製造報價機上時紅、時綠，早就為內地提早送上聖誕氣氛。 券商、私募基金、散戶及大媽狂呼，大行合理值三千一、二左右，我國股民齊來倒數要四至五千。A股一路升，中資股票資金不斷外流，十周之內七周合共走資近八十億美元。 佳節當前，某程度上中國股民及投資者，為大戶送上祝福，令其安全高位套現出貨。 中資股內熱外冷，可以認定為投資者結構不盡不同，或外資大戶走寶。惟近日，就連內地A股亦出現嚴重兩極化現象。 「中」、「國」字頭舊經濟股抬頭，概念股被斬頭。有內地證券形容，今日A股市況惹人關注是，指數炒高，小盤股炒粉，多隻個股其實出現股災。 逾二千隻股份下跌，逾百隻股份跌停，單單因為中金呼籲小心中小股，那太高估中金了!! 派對熱鬧後有人亂事，A股每逢升市後有作反，中證監表明，正調查十八隻股份有否涉及操控。無獨有偶，華爾街日報亦引述兩個不記名當局消息人士證實，中證監正就個股股份潛在造市行為，展開調查。 內地基於市場改革，增資兼擴容，對升市樂見其成，但不代表容許升市變癲市，甚至造市!! 中證監對孖展的瘋狂可不管，對全民皆股可不理，市場氣氛之好，股市表現之佳得來不易，正如內地分析指，內地股市當前最大風險：非經濟、非政策，而是股市瘋狂玩死股市本身，成也快牛，敗也快牛。 內地希望建立成熟市場，引入更多外來機構大戶，短則為入摩指鋪路，長線會令股市結構升級。可是，A股出現聖誕效應，到底引入外資大戶，抑或嚇怕他們，值得留意。 咸魚變大象股，基建、保險、內銀、煤、鋼，航運舊勢力復闢。從好方面看，至少可稱為價值投資，有估值修復概念。 但該批大價舊經濟股當炒，亦據講涉及大量私募基金染指，美其名是一帶一路，及低殘價值，但實際更多是方便為兩融提供抵押要求。

新一期經濟學人主題文章「Past and Future Tense」，以過去式套用將來式，環顧過去，經濟學人認為，環球經濟及金融情況，越來越似九十年代末期。 不足廿年前，當時環球市場美元呈強，歐亞卻出現兩個病夫：日本及德國。 美國當年風頭一時無兩，九九年經濟增長百分之四，失業率三十年低位，標普五百指數市盈率三十倍，數字上，目前未致於一模一樣，惟尤似當日薩默斯警示，全球單引擊行駛，絕對不妙!! 美國引擊修修補補之後，未算單天保至尊，中國新引擊形成新勢力，環球經濟發展而言，稱得上比九十年代平衡，但不要忘記，我國增長由近20%，跌至7%水平。 習主席要大搞主題概念，變相令基建及舊經濟模式復闢，極其擴張財政政策，變相極之寬鬆貨幣政策，我國領導人對來年經濟樂觀與否，不言而喻。 耶倫已經與Patient Couple兩個字劃為等號。考慮加息前會有耐性，兩次會議內不會加息，含意上某程度是一負一正，相互沖銷。 耶倫的耐性，已經令市場大好友的耐性按不著。 但可以預期，不消一、兩個月內，隨著兩次會議倒數，數據主導，今日市場解讀為鴿的儲局，明日隨時鷹派真身現形!! 瑞銀列舉來年環球風險，油價挫、高息債隨時爆煲、美國貨幣政策正常化及強美元進一步擾亂市場秩序，兼逢有普京貨幣危機，環球未致於到達危機地步，但為時不遠。該行認為，如今只寄望有重大事件出現，改變聯儲局貨幣政策正常化決定。 無疑，有關想法合符道理，但經濟、金融、政治及外交幾乎聯成一線底下。嘩，奧巴馬見印鈔後玩加息，可以令其餘國家慾仙慾死，到生不如死，牽引力既然強，豈會就此收手。 人人以為中、美博奕，但從另一角度，兩國何其合拍。 油價散，美國經濟受惠，中國亦然，普京隨時求見習主席，中國話語力即時提升，同一時間聖誕耶媽加息，強美元令人民幣貶值埋下落台楷，流動性及出口競爭力而言，中國又掂!! 去年，各大分析員揚言，本港今年樓價跌、股市升，結果原來調轉。政府對控制樓價能力及成績，有目共睹地....差!!! 既然無地，卻用二百多億搞房屋儲備基金，何其矛盾，政府不如用二百多億做資助首期算吧!! 外界覺得外圍越亂，資金流入本港越多，不要忘記，人仔來年極大機會改行貶值，按以往幾年，人仔升值預期與本港資金流向關連系數極高。 難道出年最大意想不到是，香港可以跟全球大隊，享受低通脹？？