2013年12月6日星期五

拆息疑雲

星期五早上十一時半。

當上海銀行同業拆息報價之際、交易員看到一個「匪異所思」現象。

開出上海同業拆息、隔夜至一個月全線回落,不過三個月報價,卻大漲28點子,創6月底「錢荒」以來最大單日升幅。

事有湊巧、中國證券報在周五,就有專題報道,質疑上海銀行同業拆息報價的可信性。

這個被稱為中國版「LIBOR」的SHIBOR,數據顯示十月下旬開始,十八間報價銀行之中,多數時間的三個月拆息報價,除農行交行均報6厘以上、其他銀行幾乎清一色報4.75厘左右。

更古怪係幾乎低於同期三個月回購利率二百個點子,較之前20-30點子差距,有好大差別。

咁懸殊既報價,有固定收益部門總監,不諱言認為SHIBOR 有失實之感、相信會引來市場更多猜測。

中金公司更指出,三個月以上銀行拆息,由於沒有活躍公開透明產品,作為報價參考,定價受到一定質疑。

未知是否有銀行「心虛」,巧合的是,星期五部分參與報價銀行,包括匯豐及渣打、對三個月拆息,罕有上調100點子。

確實,資金壓力近日成為好淡友一個爭論焦點,人行兩星期以來,再次停止十四日期逆回購,就惹來揣測。

陶冬博士認為,正正反映人行收緊流動性,貨幣政策維持中性偏緊。

表面,上述觀察言之成理,但實際或僅估中一半,貨幣政策中性從來未變,至於收緊流動性,其實市場未大肯定。

一,如果收緊流動性,何解早星期前,七日回購利率已見回落之際,人行仍然每周兩度三百多億逆回購?

其次,內地流動性有多種指標,資金淨投放與否,某程度上屬於好指標,惟作用僅僅市場信心,實際其實還有一個名為「短期借貸機制餘額」的物體。

呢個SLF,金額愈多,代表流動性充裕,減少的話就代表緊張。

而其實SLF六月至今,規模一直介乎三千八至四千億左右,未有大規模異樣,某程度上,陶冬用星期四停逆回購作為為抽緊理據,未必全中。

內地資金市場近期古怪程度,叫人摸不著頭腦:債息升,回購利率軟。短線低,長息勁抽。

可能事有巧合,人行早前大量逆回購,正正發生於鐵路總局、國開行、財政部發債碰壁之後,於是小川連續放水,農行近四次發債,債息全部低於預期、財政部一批三十年長債,中標利率僅僅五厘,較二手低近四分一厘。

上述一批一級抵押品息率低,直接影響回購利率,而債息持續回落,人行亦功成身退。交易員懷疑,逆回購真真正正目的,說到底乃為協助債券發行商成功兼低息發債,但SHIBOR故事,就更加複雜。

內地媒體質疑,銀行拆息報價真實性,熟真熟假,永遠一個迷。但調轉問,銀行要刻意報價,無理由做戲唔做全套,短息同樣報高。

至於有關NCD可轉期大單存款發行,就更加複雜。

簡而言之,市場預期NCD會被企業作為對沖工具,需求上升,預先反映三個月期拆息上,涉及間接,再加間接。

銀行界認為,內地當前最大問題,並非資金緊,而是利率市場化大前題底下,何謂實際反映市場的利率?

人行近個多月,先按銀行資金成本做綜合利率,又用一個拆息作為指標,但前者太主觀、至於後者更核心在於,內地拆息咩位屬於合理?

上海三個月拆息近六厘,本港離岸只需兩厘六,邊個更市場呢?

陶冬,大摩通通對,內地市場利率處於上升期是千真萬確,但上升主因非受資金鬆緊,而在於市場改革,金融市場化之下,涉及風險水平合理價上升。

呢個所謂RISK FREE RATE,目前相當於十年財政部國債四厘左右,但市場化,風險溢價要額外加,用高盛解讀,要另加一至兩厘,豈不意咪內地均衡利率要最少五至六厘!!

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