2016年12月2日星期五

省油的燈


如果特朗普言出必行,將寬鬆政策打入十八層地獄的話,印鈔、量寬邦主伯南完剩餘價值,只會進一步下降。

經濟學人今期封面社論,警示強美元及高息政策下,未有好結果之前,可能先嚐苦果。

的而且確,十年債息短短不足一個月一抽見兩厘半,美元拒絕下跌,影響乃非局限於資金流出區內那麼簡單,牽涉是「全球美元短缺」一個大命題,有興趣研究詳情可查詢國際結算銀行網頁刊載相關論文

伯南克剩餘價值在於量寬QE,稍為網上搜尋伯南克演講收費的話,平均每場收費二十至四十萬美元不等,比希拉莉可能更高,肯定高於小布殊總統,當日海嘯期間戰友紐約聯儲銀行蓋特納,每場收費相當於伯南克下限,擺明,金融海嘯後力挽狂欄於既倒,的確創造昔日當局者的金錢前途效應。

伯南克應財新邀請到內地,當年QE政策製造熱錢、水銀瀉地式流入中國,四萬億再加熱錢流入,後遺症未完,但風水輪流,伯南克今日對答,問題已調轉為如何阻止資金外流。

或者基於禮貌,伯老對人民幣政策及人行穩定匯率推許有嘉,有別當日接受國會質詢時說法,觀乎伯老對改善資金外流最有力主張,正正就是近日熱話討論之一,中國倒不如減慢人民幣國際化?

問題又來了,人民幣國際化會否等同於人民幣加速貶值?
如果答案屬於肯定的話,似乎流於一派離岸市場拖累在岸官價等分析,再者,承認兩者相關的話,變相亦等同將資本帳開放及資本不能管制兩者混為一談。

下星期,深港通一通,標誌著資本帳開放,但本星期內地先不鼓勵海外併購、繼而買金、兌換、匯錢通通要限,定義上卻是資本管制。

同兩年前一遍盛況、市場充滿期待比較,今次深港通開通,股市不單大跌三百點「贈慶」,沉靜程度、幾乎令股民都忘記開通呢件事。

開通前夕遇著人民幣貶值、阿爺落閘限制資本,最多人問係深港通是否走資渠道?

答案是YES AND NO. 稍為認真研究內地經常帳項目,會發現滬港通屬下南向及北向資金流,其實在國家資本帳上,是歸類屬於、資金流入流出,換言之,南向規模日大,代表外儲減少規模會增加。

互聯互通設計聰明之處,在於一個循環封閉系統,股分買入後除非一直長揸,否則賣出後仍然會兌換返做人仔,理論上做到「原銀奉還」。

但內地大媽都唔係「省油既燈」,資金買入後,其實只要股分之間換馬,就可以做到資產保值。

高盛就發現,南向額度變化,其實同人民幣貶值幅度有好大關連,正正反映、內地居民缺乏海外投資渠道既困局。

但講到底,中國即使入籃亦從來沒有承諾,不就居民及企業兌換不予限制。

減慢國際化就等於有助減慢資金流走?
「賓卡」反而相信,內地企業、內地居民自身國際化意慾,才是資金外流最大關鍵。

中國不能阻止企業及居民、因為貶值預期而調資境外的想法,中國在推動人民幣國際化規劃精密,但千算萬算,仍然沒法辦到幾個用人民幣作為單位的具代表性產品。

小加沒有為國捐軀,但捐出港交所大量資源收購LME,為的是打造幾個商品人民幣計價,更多投資者使用,更普及,持有人民幣就變得必需。

奈何,內地太多利益關係,中國貨幣國際化僅僅單腳緩步,走資成因,稍為放大的話,部委及既得利益團體通通有責。

2016年12月1日星期四

逆轉


市場刻下關注問題係、美國12月真係加息,香港到底使唔使跟?

經常聽到一個理論係、本港銀行資金充裕、銀行結餘仲有二千五百億,完全有能力吸收美國加息引發既市場資金流出,加夠一厘都仲得、何懼之有?

呢個觀點唔可以話錯,不過有留意銀行資金結餘,由去年11月高位4200億、逐步收縮到而家得番2500億,防禦能力、比起去年其實已削弱唔少。

過去幾年、既因為環球低息,資金流入亞洲尋求回報,到今年BREXIT 將呢個現象放大,「資金難民」現象將區內資產價格推至高峰。但隨著美元上沖至 14 年高位,過去幾年大家熟悉既資金流入、分分會逆轉。

可能實在太慣低息,市場幾乎無咩心理準備應對可能加息既狀況。大摩已經提出,唔需要倒數好耐之前,就在今年一月初,人民幣貶值預期擴大,當時港元聯繫匯率,曾經備受沖擊。

大摩預期美國在2018年前,好可能會加息六次,港美息差拉闊,將觸發資金沽港元買美元,到時港元就好有可能觸及弱方兌換保證水平,金管局陳總裁就要干預,2500億看似係大數目,但實際上彈藥唔算好多。

本地利率肯定會被挾上,講緊已經唔係一、兩次加息咁簡單。到時大家會明白,點解金管局會要求銀行、要制定加息三厘既壓力測試。

本港既實質匯率、在2014年中以來已經升值16%,相比同期新加坡同南韓,匯率反而係出現貶值,變相限制香港競爭力。

或者你會話、唔怕我地有大陸關照,港元升值唔使擔心。但正如拆局一再警告,內地既大趨勢其實係貨幣政策已經變成收緊、而不再是放寬,看小川行長不願拆出資金、只叫銀行有需要就借SLF,就知道內地拆息上升,已經變成結構性。

大摩預言,明年香港經濟風險係向下居多,最壞情況,一旦外圍及內地增長失去動力,本港明年有機會陷入技術性衰退,GDP未來兩年、可能只係得番0.6%及1%增長,失業率可能趨升、工資亦會變成負增長。

唔係要危言聳聽,作為打工仔當然希望個個有人工加,可惜大環境要變就變。觀乎特區政府個個都心繫「跑馬仔遊戲」,真正做到當年任總可以居安思危可以有幾人?  都係個句、要自求多福! 

2016年11月30日星期三

007 對 007

中港兩地拆息急升,與其歸咎於美國加息或者月結、年結因素,就是只見樹木、不見森林,不了解阿爺「去槓杆」的大趨勢。

內地資金市場近日發生兩宗事件,市場注目度唔算高,不過影響又可大可少。
其一係中城建集團,繼海外子公司違約,近日頻繁更換控股股東既中城建,一樣未有按時付息,技術上已經係出現違約。

星期一晚中債登公司表示、仍未收到中城建今日應付息既資金,彭博數據顯示,中城建有180億既債券、當中包括25億元點心債。而計埋中城建,以及河北物流及大連機床,今年境內已經有24宗公募債務違約,為去年三倍,當中正以中城債規模最大。

同一時間,在浙江湖州市一宗法院,可能牽連更廣。呢個四線城市既人民法院,剛駁回新華信托一宗開發商破產申請為債權人既申訴,原因係新華保險向一家房產商、投資左2.25億人民幣既信託產品,無幾耐房產商就宣布破產。

新華信托好自然申請成為債權人,不過法院唔同意,認為信托持有人、只可以視為股東,不能憂先獲得索償。

呢個消息對內地總值18萬億人民幣既信托市場,可以話投下一顆深水炸彈。呢種信托產品,內地統稱為「明股實債」,原則上都係通過一個回購協議,在指定日期後以固定利率回購股權投資,實際上就係一種「股轉債」安排。

由於呢種「明股實債」安排,既無官方統計,亦可以避開貸款人資產質素審查,令信托產品成為銀行以外、最大規模資產類別,甚均超過保險同證券市場。

如果新華信托今次判決成為先例,肯定為整個影子銀行業敲響警鐘。由於牽連甚廣,預計上級法院好可能會推翻判決,否則可能令信貸增長放緩,甚至損害整體經濟。

去槓杆既然已成大趨勢,咁市場利率似乎只會愈升愈高?

又未必,周小川行長開始搬龍門,呢個就係高盛口中所指、007 對007!

過去市場都慣以R007、即係七日期回購利率作為重要衡量指標,不過高盛發現過去幾個星期、七日期回購利率持續波動,不單反映人行採取更為鷹派的收緊措施,同時亦反映回購利率結構轉變、更受表外資產去槓杆影響,令人行流動性管理更加困難。

而高盛留意到、周小川行長近日似乎更加傾向以銀行之間嘅「存款類機構回購利率」作為「利率走廊」指標,雖然個名同樣係007,但呢個係DR007,同七日回購利率唔同,只係反映銀行之間拆借、變相唔需要考慮影子銀行,可以減低波幅。

當然,重視DR007、並不等於R007就會回落,人行未來顯然係有意繼續透過拉高拆息、加快整個去槓杆步伐,對此不可不防。

2016年11月29日星期二

罪不及老頂?


業界仍然流於廣泛討論上市規管架構之際,長江中心「證記」正醞釀向金融機構、包括經紀行、對沖基金等等,推行「管理人負責制」。

長江中心強調為與時並進,惟中環探子匯報,該建議惹來業界,尤其跨國機構極大反應!
話說,長江中心效法大英造法,目的要提升業內所有管理層問責,要求券商及對沖基金等就受規管的業務,申報日常運作高級管理層及所負的責任。

聽落,大家似一頭霧水,但好簡單,目前凡涉及違規等公司內部Supervision Failure,一經長江中心「斷正」,按現有規例下,會由持牌代表,即R.O.(Responsible Officer)「孭飛」,但「管理人負責制」一經生效的話,涉及過失的整個匯報流程內主管人等,通通要「孭飛」。

換句說話,假設某大行涉及內部監控缺失而導致違規、錯誤、等等,例如涉及股票交易,受靶不限於R.O,而是經紀部門阿頭、股票部門阿頭、內部監察部、審核部門等等主事人,即某機構整條Reporting line越長,牽涉潛在要「孭飛」老細就越多。

新例之下,似乎最零感染及低危部門,大概是企業傳訊、市場推廣、茶水間、接待處及文書職位等純後勤。

擔任今次長江中心重炮手,正正是其中一位ED,茱莉亞姐梁鳳儀,據報,今次重大改動僅以通告形式通知持份者,作為補充要求之一,定義上既不屬重大改變,亦不涉及修訂SFO,於是乎毋須諮詢,令到業界有口 難言。

目前,多間大行一併交由本港兩大熟悉企業融資及證券監管Law firm負責跟長江中心討價還價,忽然漏料見報路透,背後目的並不難理解。

茱莉亞姐能否突撃成功,關鍵繫於各歐美大行反抗能力幾大,事關按構思中的新安排,一旦「大IBANK」斷正,以整個牽涉架構及整條Reporting Line主管通通問題大原則底下,「埃冰」堂堂亞洲區阿頭亦隨時要「狽飛」。

要知道、呢批超級大老細,部份並非駐守香港。

聞說,「大iBank」應急方案之一,乃先擬定重組,香港還香港,區內還區內,以免整個「孭飛」範圍殺錯無辜。
白一點,保著大老闆!

其實,「大iBank」警戒級別提升之餘,中小行更為大鑊,試想,以中小行規模,整條匯報架構「狽飛」的話,公司仲會剩幾多人?

2016年11月28日星期一

居功至偉


深港通落實下周開通,股市再度逼近二萬三,與其歸功於互聯互通,倒不如認清美元走弱及債息回落才是居功至偉。

老實,打從2014年11月17日以來,深港通基本上已屬毫無爭議指定動作,但市場能夠七百三十日之內不離不棄,經常借開通為題材並予以無限放大,這股熱誠及堅定,理應獲一份尊敬。

由部署開始到深港通終於開通,據聞當局同阿爺反映、由最初最好有兩星期預備、縮下縮下到一周,甚至更短時間,都有得「剎」,結果而家叫做有超過一個星期作最後準備,收貨啦!

對券商來通、系統UPGRADE其實早無懸念,下一步考慮既、係深港通之後,之後會推咩產品擴容?

聽聞阿總其實心繫ETF,認為全球趨勢之下,ETF 早成投資大趨勢,亦符合內地中產堀起、需要將資金全球化目標,只要香江繼續強化ETF中心角色,不愁滬深通之後後繼無人。

問題係要說服內地殊不容易,加上北向買ETF早有其他途徑,在人家未有好處之下如何開通,今次真要考驗阿總智慧。

不過花旗形容,深港通為港交所最後一個催化,事實正正如此,君不見,388表現乃兩度有官方開通消息以來表現最不濟的一次,最怕,388情況亦同樣適用於港股!

比深港通來得更突然,在於大摩忽然將中資股上調至增持,區內股市能夠如此高規格待遇,大概只有日股及印度。

但4400點目標背後,大摩查實對來年經濟殊不樂觀,中國增長預測比今年更低,諷刺或有趣在於,以基本預測計,該行對中資股來年盈利增長預測卻有百分之八點一,最樂觀盈利增長甚至可達百分之十五點一,經濟向下,盈利卻向上,世事往往好怪也!

誠然,大摩背後有其理據,該行強調,之所以對內地股市樂觀並揚言牛市再現,乃建基於兩項事情:
一,舊經濟復辟會持續,而眾所周知,舊經濟股之多,我國認第二,誰有膽認第一?
其次,大摩相信,強美元之下,區內必死無疑,但中國抵禦能力相對較大。

觀乎摩記第二點觀察,或多或少反映大摩的智慧,以及引申中的矛盾,世界上,那會有一個市場資本相對封閉,反過來成為賣點?!

而不要忘記,摩指仍然拒A股於門外,大部份原因乃市場進出未夠開放所致。

在資金流出確力加大,走資越演越烈之勢,爺爺能夠賜388多開一通,既反映內地比一、兩年前,在市場發展層面而言,已胸襟漸廣。

但細心留意,「阿總」早前對官媒強調機制只在投資而不再走資,及周末期間爺爺一系列控制企業併購變相走資措施,說穿了,當局對資金外流仍然口說一切盡在掌握中,實際卻怕失控加快中。

從好一方面,388能夠將互聯互通用得出色,既滿足祖國子民投資境外意慾,亦舒緩中國走資害怕,香港似乎可以玩多幾年!!

2016年11月25日星期五

血洗EM

特朗普月初勝出至今,有兩個資產市場飽受煎熬: 債市就不用多說,其次就係新興市場貨幣。

簡直血洗新興市場。匯率幾乎日日見新低,印度盧比、壘西哥比索、土耳其里拉、越南盾全部創紀錄新低,馬來西亞令吉同菲律披索,亦重挫至1998年亞洲金融風暴以來最低。

相比起呢啲貨幣、人仔跌幅可以話少巫見大巫,亦都解釋小川行長可以忍手任由人民幣Freefall: 既然都講左人民幣要兌一籃子貨幣穩定、點可以阻止人民幣繼續下跌?

目前最令新興市場不安、唔單止係美息會上升幾多,而係美國保護主義可以去到幾盡、甚至除左美國優先之外、會唔會出現歐洲優先、中國優先,繼而大規模爆發全球貿易戰,到時新興市場肯定首當其沖。

瑞銀就估計,明年新興市場回報,會10至15%,跌至只有2-3%水平。由有經濟師就提出,通脹及匯率風險,新興市場都勉強可以應付、不過市場忽略既信貸風險,一旦全球利率急速向上,唔單止好似墨西哥呢類私人企業債務高企國家會受累,美林崔巍都警告,對中國其實破壞力都唔少。

雖然有分析都指而家局勢同98年亞洲金融風暴前有少許相似、不過公平啲講,其實唔少亞洲國家實力,同當年比較已經大大加強防御能力。以IMF最新國家實力報告比較、泰國同菲律賓,都屬於新興市場之中,外匯儲備充足率最高國家,外儲充足率比實際需要多2.5同2.7倍,反映彈藥充足、唔怕炒家重臨。

相反、馬來西亞同土耳其,就被認為是實力最弱國家,後者都不用多言,注定難以加入歐盟,而馬來西亞近年不單飽受政治不穩影響,金融市場更幾乎做出鎖國行為,完全禁止離岸NDF交易,其實就只係變相趕走外資?

值得探討係、市場已經買重特朗普經濟學,認為減稅增加開支可以刺激經濟、重現通脹年代。但到底實際有幾大成效,係咪真係有「免費午餐」,其實有好大疑問。

今期經濟學人就有系統對特朗普既經濟建議,逐一打破,包括十年內減稅7萬億美元建議,根本就難以通過共和黨掌控既參眾兩院。共和黨多數派領袖瑞安已經提出,實際減稅規模只有特朗普提出既一半。高盛只估計,未來兩年GDP增長只會提升0.3個百分點。

而且龐大既基建開支計劃,如果唔單止係競選口號,好明顯就係揀錯時間。當失業率回落至低於5%,加上工資穩步回升,經濟上根本就需要龐大財政刺激,反而可能會通脹惡化。

以特朗普提出一萬億美元財政刺激方案,實際上聯邦政府出資只有1400億美元,而且政府不會決定錢使喺邊,而係由政府提供稅務優惠,由私人機構決定興建項目,而且仲要確保有盈利,加上而且現有法例是禁止政府對現有道路追加收價,換言之就算有錢,最終都未必有「定」使、或者只係浪費在一些毫無建樹既項目,就好似08年後中國一樣!

所以經濟學人買重,特朗普上場後,最大敵人其實就係自己,因為面對現實、最後只可以推翻自己既競選承諾,令支持佢既選民失望。

2016年11月24日星期四

行長在哭

對於美國市場而言,股市創新高,已等同於朝早起床要擦牙,份屬例行公事。

而對於內地資金市場交易員來說,每天說句「頭寸快乾了」,就有如返公向同事講早晨一樣,已經習以為常。

內地國債收益率於二級市場稍為回落,但幾宗由政策部委發行的新債,中標利率均較預期高,更甚是,內地市場資金利率仍然高企,未能引起關注,可能在於今次出現低調地持續龜速向上。

由於資金緊,人行本月查實低調地加大向市場注入資金規模,但以七日期上海同業拆息為例,不經不覺已升至近兩厘半水平,較人行七日期逆回購操作利率,高出近四分一厘、三個月及六個月,更連升26及32個交易日。

目前據統計,行將到期,但仍未到期逆回帑購存量高達一萬五千億,創下九個月以來最高,人行取態及其市場操作模式,某程度上已由主動變得被動。

最初最當局原意在經濟活動正常化後,將貨幣寬鬆力度減弱,既控制槓桿,亦減低表外銀行活動所構成風險,奈何,市場利率一旦一如部份外界所指有結構性緊張問題,情況在在截然不同了。

內地利率市場不能反映事實全部,如果參考離岸利率互換掉期市場的話,現水平,其實市場正在反映一年後七日期回購利率最少升四十點子,而基於掉期市場構成的利率上升預期,逆回購即使不斷加大,市場仍然會湧搶資金。

反過來,若人行主動下調逆回購利率以引導市場的話,問題就更加之嚴重,隨時會發行貨幣政策錯誤預期。

令情況變得更複離在於,七日期逆回購資金,佔銀行需要續期資金比重已由八成跌至四成左右,銀行頭寸組成部份,既夾離更長期逆回購,中長期借貸便利,以及來自同業之間拆借。

以此推斷的話,內地有聲音已認定,人行逆回購對市場利率引導作用已大幅下降。

增加依靠同業借貸作為銀行資金來源,對內地而言,有需要正視,重要性其實不下於不良貸款比率問題。

過去幾年,內地不斷出現貸款增長大於存款,導致銀行體系負債中,同業拆借悟比由六年前近零水平,升至三成。

歐美式交易對手風險在內地出現,目前仍然難以想像,但阿爺搞去槓桿、民間資金又外逃,頭寸正在乾,可能小川也正在哭。

難怪,總理會見經濟智囊,座談會上與會者力倡收緊貨幣政策,到目前為止,官媒仍然未有大字報道過。

2016年11月23日星期三

新高

感恩節前夕,美股送大禮、三大指數連小型股指數,齊齊創新高,道指更史無前例首次突破19000點,華爾街簡直係牛氣沖天、可喜可賀!

今次道指由萬八點升上萬九點,只係用左11個交易日,就由11月初既萬八點樓下,急升一千點,其中諷刺既係、升幅最大一日,正係美國大選前夕,11月7日急升371點,原因正係市場買重希拉莉會勝出,一切可以Status quo!!

到特朗普真係意外勝出,市場只係用左半日時間,已經將預期扭轉,包括相信減稅增加基建開支,率先就帶動建築相關股分向上、而銀行股亦在利率預期下受惠,道指先在11月10日創出新高,令人更意想不到是,在之後四個交易日,再接連創出收市新高。

到底市場情緒點解可以扭轉得咁快,除左資金流外,美林既報告亦提供左啟示:佢地旗下對沖基金客戶大舉入市,購入資產就以股票ETF為主,金融股就獲最多對沖基金增持,難怪單計高盛,十一月未完已經累升超過兩成。

美林提出今次入市資金,以被動式買盤為主導,反而主動基金未見好大動作。而由期權顯示,雖然睇好後市比睇淡既比重創左2014年來新高,但值得注視係、以三個月到期既合約來睇,期權顯示未來美股只有14%機會可以再升超過半成以上,同過去平均創新高後升三成看法、相差好遠,反映值博空間好低。

唔好忘記,炒作特朗普仍然有好多未知之素,包括佢提出既基建大計,係咪可以通過國會一關? 而美股由第一次觸及18000點,到首次突破19000,其實足足用左500個交易日,絕對唔係容易既事

所以美林睇明年標普500目標,只是2100點,仍較現價有4%下跌空間而最差就會見1600點,原因係雖然美國經濟可望加快增長,但現水平再上望值博率不高,提醒投資者美股明年指數回落至最差情況機會,比升至最樂觀情況更大。

相反睇睇港股,好似SKY Sir下午在開市埋位提出,美股屢創新高之際,港股反而十幾個交易日仍然受制於11月8日創下高低位22000至23000點呢個大裂口,既無法向上突破、亦未見有足夠利淡消息將指數推低,SKY Sir形容呢個情況前所未見,資金似乎只係喺板塊之間轉移。

坦白講,與其等一個令人煎熬既深港通消息,更多基金經理其實已經決定等埋月尾就會提早年結,12月聯儲局仲加唔加息? 一早放假去也!

2016年11月22日星期二

取而代之?


觀乎今次特朗普唔選擇傳統媒體發放上任大計,反而在社交媒體包括facebook同youtube公布,可以想像佢同傳統大亨關係非常之差、難怪會出現佢大駡CNN係騙子既說法。

但如果睇內地媒體解讀,特朗普表明退出TPP,輿論幾乎一面倒覺得中國可以乘勢堀起、有機會統領東南亞國家,在經濟甚至政治上取代美國擔當主導角色,就更令人擔心。

的確,對於TPP其他十一個成員國來講,就幾乎判左死判,難怪上星期先沖著要同特朗普會面既安倍晉三會咁失望,表明無左美國參與,TPP就變得毫無意義。

但將特朗普退出TPP、視為「美退中興」既想法,其實係基本乏視左特朗普經常掛在口邊,要美國再次強大既口號。金融時報提醒,特朗普當選、其實係形成左中美改革賽跑既局面,今次輸既一方、好可能要令上沉重代價。

以特朗普主張一切以美國利益為先,日後會要求過去在亞洲的盟友自己承擔更多區域安全的責任,做法正正同六十年代未、七十年代初的「尼克遜主義」很相似。

當時蘇聯就以為可以乘虛而入,結果大搞擴張,最後反而不是改革太過激進,而是漸進式改革無法推動,改革麻木、改革已死。導致最後各種斷層式崩裂,令政府最後跨台,出現東歐變天,就算之後俄羅斯以休克式療法,經濟仍未完全復完。咁到今天的中國,歷史又會否重演?

有內地學者更質疑,中國除左有錢之外,連自己的國民都吸引唔住,又有霧霾,高官有錢人都將自己細路送到外國去,根本就缺乏軟實力,要取代美國地位、根本係天謊夜譚。

法興列出左2017年最大機率既黑天鵝事件,包括全球、特別是歐洲的政策不確定性、國債收益率向上、中國經濟硬著陸等等,其實都耳熟能詳。

反而機率只有15%的孤立主義抬頭,先值得警惕,因為一旦爆發全球貿易戰,受損害既、唔會係而家既資產階級,首先失去工作的、會是在全球支持民綷主義的低下階層,如果最終陷入社會不穩,恐怕呢個先會係下一次衰退危機既罪魁禍首。

2016年11月21日星期一

展望

更多大行提早發表2017年投資展望,觀點或有不同之處,但有趣既係、全部清一色提醒,明年投資主題,會係強美元主導世界,原因都係特朗普。

諷刺既係、特朗普本人實在係反對強美元政策,認為會損害美國本土製造業,所以先宣稱要將中國列為貨幣縱操國。但在他本人勝出後,美元指數不單累計升半成,更一口氣突破13年高位,幾乎將整個金融市場、反轉再反轉。

打由負利率主權債規模突破十萬億美元,拆局已經警告又警告,呢個債市泡沬遲早爆煲: 點可能借錢既人會有息收? 只係債市投資者將債券當作股票炒,認為收唔收息並不重要,只要債價升值,就可以用更高價賣比下一手,世事又點會咁著數?

所以特朗普冒起,只係在適當時間有一個適當人物、將咁不合理既債市泡沬打破,與其怪責佢令成個債市有過萬億美元虧損,倒不如自己、點解仲會揸著債券?

所以美林提出,資金氾濫已終結,表明七大央行不會再推寬鬆政策,實際上毫無新意。形容貧富不均會成為過去,更是大言不慚,相信只有沽售債券係情理之內。

更多經濟師、由鄙視特朗普,開始將佢神化,甚至將佢同八十年代上場的列根做比較,認為兩人同樣會步入強美元時代、令經濟及股市受惠。

富瑞報告開未明義,提出特朗普就係列根+強基建化身,結果推論會成為低稅率及增加開支,最後可以加快經濟增長,實際上更令人摸不著頭腦。

不錯、同樣為共和黨人,以近70歲高齡當選,加上選前被一致看淡。經濟政策鼓吹增加政府開支及減稅,以及提倡放寬金融監管,令特列二人好像一拍即合。但其實咁樣比較、係相當危險。

要知道,列根信奉係自由貿易及放任政策,所以支持低稅率與民共利,係合理及明智選擇。相反、特朗著鼓吹係保護主義,一旦佢履行承諾,世界經濟肯定面臨另一次衰退。

真係要警惕既話,列根任內雖然令美國經濟走出滯脹,但強美元由90一直爆升至165水平,直接埋下之後拉丁美州金融危機及亞太金融風暴。同樣,今次特朗普現象,一樣對區內亦構成挑戰,一旦美國重心由貨幣轉移至財政政策,可能引發目前利率過低的區內經濟、要提早採取收緊措施,以捍衛本身匯率。

所以資金轉移如果真係失控,區內拆倉最壞情況可能觸發恐慌拋售,屆時「十年一潤」的金融危機,不可不防。

2016年11月19日星期六

拖拉


當市場糾結於到底是21、28抑或留到12月時,內地知情人士話,其實未拍板原因只有一個,就係到底總理枱面上的文件有多高? 有無人可以將文件由中間位置放到最頂?

克強總理日理萬機,又經常外訪不在國,總不能事事煩擾。或者有一日、當總理翻看月曆,發現年關將至時、猛然記起自己一早拍板要推出的深港通仍然未開通之時,市場就會有意外驚喜。

坦白講、深港通何時開通,除左節目可以多個焦點或內容報道,其實影響力早已不大,何況、市場要Front Run,其實效率有幾高,睇睇Trump 半日已經可翻轉再翻轉,仲憧憬開通係利好消息? 咪玩啦。

反而應該留意、但有無咩人提既上市監管架構改革諮詢,拖拖拉拉多兩個月終於完成,總結一下,你記唔記得有邊個支持?

始作俑者長江中心當然熱烈支持,不過作為聯席諮詢人、阿總由始至終都只話會聽市場聲音,態度保留之程度,中環人形容、完全唔似佢一向沖前鋒既性格。

其實好難怪、唔通自己支持自己被削權、同埋被逐出上市委員會咩? 支持上市改革諮詢,除左有前證監主席、投資基金公會、David Webb之外,其實已經數唔到仲有邊幾個?

相反數番轉頭,包括上市委員會本身、上市公司商會、證券經紀協會、連罕有發聲既香港總商會、甚至被視為親特首既金發局,都對建議有保留,其實市場聲音強弱懸殊,已經相當明顯。

證監歐達禮雖然盡最後努力,甚至擺出戴維森報告書「不合事宜」出來,意圖希望獲得改革派支持,可惜奪權意圖實在太過明顯,最終令改革大計拉倒。

大家會問,無左新監管架構,會唔會令近日出現掛在市場口邊既上市質素出現問題? 呢個大可以放心、因為證監新「打老虎」阿頭魏建新,已經表明要集中精力處理嚴重個案件、又會研究加大高層問責,首場show 已經target 瑞銀同渣打,好戲肯定陸續有來。

反而值得諗諗係經此一役、中環中心同交易大堂日後關係? 其實心水清人士已提出,兩者角色上早有矛盾,整個諮詢最失敗,係應該有一個更超然機構作主導。可惜財爺本人早有其他目標、特首又好似對金融發展志不在此、靠財經事務局嘛......講完。

2016年11月17日星期四

血洗之後


對於區內債券交易檯來說,血洗事件一周以來,今日既屬期昐,亦是高度戒備一日。

皆因同日有多宗債券發行,反應如何,大概可以折視「特式」經濟及市場新形勢下,市場對區內債胃納。

結果,天無絕人之路,多宗新發行當中,據報三單過關,涉及36億美元。

但中環人報料,原本榜上有名,某規模不大不少中資內房,擬以五厘六二五左右發行十年期債券,最終Call off 收場。

人民幣跌,屬於方便標題吸引眼球新聞,惟更深遠影響,其實在於鮮有提及的內地資金市場為首利率不斷上升情況。

無疑,人人話資金緊,至少小川長在市場操作上近期有如黃大仙上身,有求必應也,逆回購逾千,MLF做突,但以一年期利率掉期為例,今日在低調聲中突破三厘,上至去年四月高位。

有別早幾次,內地出現債息、市場利息「同抽」情況,十年期國債今日亦有低調聲中升破兩厘九,而近日多宗官方機構新債發行,中標利率均高於預期。

市面仍然強調,債息會先升後急回,而內地情況其實會跟緊「特式主義」下環球債券沽壓,除此之外,別無其它!!

但查實,內地息升早於「特式主義」確立前已經出現,而有關先升後急回之說,試想,一旦滯脹屬實,情況又會如何?

長江有美景,但春江可能只有肥鴨。

將早前資金流數字以及美林最新基金經理調查,再跟近日市場各資產價格走勢,再次證明,若非市場多聰明人,就是市場多春江鴨。

美林引述基金對來年關注點,既不是中國,更不是聯儲局,而是首次提及有關擔心滯脹及之後的債券爆煲。

單是看看我國,「習式供絡側」年內急速推升資源價格為首價格上升預期,惟期間經濟增長數字僅僅於0.2個百分點變動左右徘徊,難怪,內地分析今日揚言,國家債市已反映輕量滯脹也!

2016年11月16日星期三

Front run


新一輪風暴,由歐洲早市引爆。

利率期貨顯示、下個月聯儲局加息機會率增加至94%,為今年以來最高水平,比月初68%急升26個百分點。

彭博形容、數據顯示下個月加息機會,其實已屆百分百。

聖路易聯儲銀行行長布拉德表示、一次過的加息可能會在12月,已經足夠令貨幣政策轉變為中性。

更表明通脹預期上升、對聯儲局來說是一件好事,而股市及美元匯價在美國總統大選後,已經重新定價,但整體仍然在過去一年的交投範圍內。

加息機會增加、令美元再次延續強勢,一度突破100水平,再創今次初高位,美元兌日圓更達110。

貨幣市場顯注波動、瑞士央行總裁已表明,希望干預匯市。其他新興市場貨幣亦及壓,土耳其里拉跌至紀錄低位。

經常聽到似是疑非說法、就是聯儲局加息一次半次,不論對樓市、對資金市場影響不大。

實情係、市場利率既調節,跟本唔使等聯儲局出手,市場利率已經Front run完成調整。

以美國十年債息為例、由大選前1.86厘,飊升至2.3厘,升幅之快、之急、其實已倒數番08年金融海嘯。

而且明年加息幅度、絕對會令人意外。以美國抗通脹債券TIPS同十年期債息的息差,已經由脫歐時1.4厘,拉闊至1.93厘。按傳統智慧、呢個息差正係通脹預期,已經達到聯儲局警戒線近2厘水平。

全球最大對沖基金之一Bridgewater 創辦人Ray Dalio表示,長達30年債券牛市已經結束,又稱目前債市跌勢仍未完結、但相信經濟在滯脹後可以再見光芒。

新債王岡拉克就稱、特朗普當選總統,好大程度是中下階層覺得被遺棄,預期新政府上台
亦難以即時改善經濟,按息上升不利中產,相信股市會有一段時間維持波動。

麥格理就指、貨幣政策已證明失效,政府主導抬頭,央行獨立性下降,揚言全球5-10年內會陸續採取中國經濟模式。

又指不論美國以及其它刺激政策,仍然需要大量債務發行支付,麥格理揚言,全球陷入通縮或滯脹機會高達八成。

2016年11月15日星期二

洞悉


由內地媒體眼中解讀,今輪人民幣貶值居然說成是由CNH帶動CNY,中環人話聽完都百思不得其解。

廿一世紀將中資企業在離岸市場購匯,以期權鎖定人民幣兌換美元成本,以此解釋CNH急跌帶動在岸市場跌勢,實在有本末倒置之嫌。

其實唔使大行多言,市場早有共識是人行已經採取Freefall放任人民幣貶值,由中間價連跌八日,所謂「鐵底」6.82可以輕易言破,港紙兌人仔重回一算水平,或者真的可以止日可待。

6.82的鐵底共識、源於2008年金融海嘯後,中央為左全球經濟穩定,力守6.82水平,避免全球貨幣爭相貶值、是故被市場認為是牢不可破水平。

說實在,今天再煲大此水平、實際是不懂阿爺心意:既然特朗普上場是要強美元推動經濟,其他新興市場貨幣跌幅,更遠大於人仔、看馬來西亞令吉、印尼盾甚至墨西哥披索,貶值幅度均大於人民幣,中國何不況做個「順水推舟」,送特朗普一程?

何況外匯儲備經歷十月大跌後,而家在美元大漲之際入市,豈非白白浪費彈藥?

大行包括獅子錢莊,紛紛下調明年人仔貶值幅度,其實都係後知後覺,或者是要老細交待而已。反而大和大淡友賴志文表明,自己今年底預測7.5算看似遙不可及,但一旦美元破頂,企穩100以上水平,會引發連鎖拆倉、技術上會觸發爆升。

所以Kevin表明,與其隨隨便便改一個目標,就情願keep 著7.5目標,看到底最終會相差幾遠。

有趣既係、當特朗普決定進一步向中國匯率施壓,恐怕小川行長早已洞悉,唯一抗衡手段是沽售美債、將彈藥換作支持人民幣匯率避免資金加快外流,屆時美債恐怕真淪為爆煲,得益的又會是誰?

2016年11月14日星期一

序章


特朗普勝出總統大選,繼續震盪全球金融市場,亦為明年的金融危機掀起序章。

1987股災、1997金融風暴、2008雷曼危機、2017又會如何? 大行形容,特朗普當選美國總統,對債市及股市同樣具破壞性影響。

彭博統計、上星期以來全球股市已蒸發一萬億美元市值,而債市跌幅更驚人,美國三十年長債息率升穿3厘,為今年一月以來首次。
德國30年亦升至1厘的半年高位、債市市值損失1.2萬億美元。

走資潮更席捲整個新興市場、匯率全線重挫,馬幣急跌近1%,降至9個月低位。南韓出現政治不穩,匯率跌至6月新低。

富瑞形容、特朗普政策相當於當年列根主政年代大搞基建,減稅、增加政府開支,促使財赤上升但經濟恢復高增長,尋找高息投資年代已成過去。

但問題是很多投資者仍過度持有債券、警告七大工業國債市正面對大量高息組合拆倉,而強美元令新興市場流動性收緊,部分新興市場國家,包括中國及馬來西亞,上季國際收支平衡開始惡化,顯示資金開始外流,將巴西及印尼投資評級降低。

德銀就指,市場已就新政府上台後可能大幅舉債重新定價,十年債息將由2厘快速升至2.5厘水平,建議投資者要減持債券。

美元強勢、美元指數升穿100,日圓跌至108水平,令走資潮席捲整個新興市場,匯率全線重挫,馬幣急跌近1%降至9個月低位,南韓出現政治不穩,匯率跌至6月新低。

大摩就稱、經歷美國大選後,金融市場新模式已經抬頭。
對區內而言、美國債息升幅將相當急速,已經引發資金在美國及區內股分換馬,預期債息曲線會進一步傾斜,而美元強勢亦會持續,特別是對日圓及新興市場貨幣。

至於美股就跑贏全球股市,同時間新興市場大部分均跑輸,只有日本及內地股市可以較有防守性。

但值得留意是債息上升現象,亦出現在內地,債息曲線強勁抽上,一年掉期19個月高,再干預匯市,反而令銀根再收緊。

說內地股市具防守性? 你信嗎.......

2016年11月11日星期五

逆轉


被道指升勢迷倒及糾纏於深港通快通之同時,一場不大不小,但隨時事關重大完美風暴已經揭序。

債息升、美金抽、人民幣慘於681-682左右爭扎,高負債者債務成本上升,內地及新興市場資金加速外流,高息保本主義者拆倉等等,構圖已經相當清晰。













君不見,2、3、823、778、808、6823等等,單日跌幅超過3-5%。

回購、資本高、債息曲線斜移、特朗普主政下,美國監管篤定拆牆鬆綁。無數的巧合,緣份已到,注定特朗普成為了歐智華大恩公!!

是日,最大新聞非深港通或HK GDP,而是市場膾形膾聲打造Reflation概念,通脹預期重臨或升溫之說,從市場表現及資金流向,至少刻下似乎指向,市場已由半信半疑轉為付諸行動。

Tips 通脹掛勾債券,本周單周淨流入十億美元,數字為2014年以來第二多,用美林統計的話,八星期累積流入規模完全破史上記錄,股債資金流變化差跨一年最大、債券成王由商品取代、新經濟股退役,舊經濟股復辟、美國市場近日變化已甚為明顯,說穿了,背後觸發點為貨幣主義重回凱恩斯、打著Wall Street回歸 Main Street 旗號,實為加大赤字鋪路。

話說回頭,通脹預期有好壞分別,目前是憧憬經濟向好引發的通脹預期,抑或毫無基礎,純粹人為製造通脹預期,心照不宣也。

而如屬後者,此乃醜怪的通脹預期。特朗普否定貨幣寬鬆再有作為是正確觀察,但否認的同時,拗出隨時埋單涉及五萬億美記大美國主義夢,以美帝財政狀況,實在存在根本性盲點。

華爾街中人比特朗普更能言善辨,轉身之快,美斯及C朗亦拍馬不及,今日大叫Very Good,不久將來隨時令閣下Very Poor,格老早前三番四次重提通脹歸來,並且界定為在沒有強勁經濟下的衰通脹,撇除十年債息5厘預測實現與否,格老已太有先知Feel了!

逆轉

被道指升勢迷倒及糾纏於深港通快通之同時,一場不大不小,但隨時事關重大完美風暴已經揭序。

債息升、美金抽、人民幣慘於681-682左右爭扎,高負債者債務成本上升,內地及新興市場資金加速外流,高息保本主義者拆倉等等,構圖已經相當清晰。

君不見,2、3、823、778、808、6823等等,單日跌幅超過3-5%。

回購、資本高、債息曲線斜移、特朗普主政下,美國監管篤定拆牆鬆綁。無數的巧合,緣份已到,注定特朗普成為了歐智華大恩公!!

是日,最大新聞非深港通或HK GDP,而是市場膾形膾聲打造Reflation概念,通脹預期重臨或升溫之說,從市場表現及資金流向,至少刻下似乎指向,市場已由半信半疑轉為付諸行動。

Tips 通脹掛勾債券,本周單周淨流入十億美元,數字為2014年以來第二多,用美林統計的話,八星期累積流入規模完全破史上記錄,股債資金流變化差跨一年最大、債券成王由商品取代、新經濟股退役,舊經濟股復辟、美國市場近日變化已甚為明顯,說穿了,背後觸發點為貨幣主義重回凱恩斯、打著Wall Street回歸 Main Street 旗號,實為加大赤字鋪路。

話說回頭,通脹預期有好壞分別,目前是憧憬經濟向好引發的通脹預期,抑或毫無基礎,純粹人為製造通脹預期,心照不宣也。

而如屬後者,此乃醜怪的通脹預期。特朗普否定貨幣寬鬆再有作為是正確觀察,但否認的同時,拗出隨時埋單涉及五萬億美記大美國主義夢,以美帝財政狀況,實在存在根本性盲點。

華爾街中人比特朗普更能言善辨,轉身之快,美斯及C朗亦拍馬不及,今日大叫Very Good,不久將來隨時令閣下Very Poor,格老早前三番四次重提通脹歸來,並且界定為在沒有強勁經濟下的衰通脹,撇除十年債息5厘預測實現與否,格老已太有先知Feel了!

2016年11月10日星期四

一路好走


當特朗普贏出大選之後,摩通總裁戴蒙向屬下員工發信,指經過Brexit 同大選之後,投行都應該了解到、一般民眾的挫敗感,日後要留意既,應該由wall street 轉移至main street。

無獨有偶、美林亦提出類似睇法,指政策由照顧華爾街轉移至照顧主流,環球政策勢將出現重大調整。

所以不單是特朗普勝出令人意外、金融市場的應對變化,同樣令人手足無措。

RISK OFF 半日間就轉成RISK ON,美國債市出現近三年半以來最大單日跌幅,蒸發3300億美元資產,
其實比股市倒升更值得關注。

由市場之前預期特朗普當選、會引發避險情緒,令資流出股市流入債市避險。但實際情況剛好相反,美股迫近新高,債市反高潮出現三年幾來最大沽售。

美國30年期債息逐步回升至2.81厘,是今年一月以來最高,更是2013年中聯儲局暗示削減買債以來、最大的單日升幅。而十年期債息亦升至2厘以上,同樣是一月以來最高,債息孳息曲線,一夜間變得大幅傾斜。

埃爾阿利安El-Erian認為,特朗普未有明顯政策傾向才是市場最大不明朗因素,一旦大幅擴張財政政策,會引發通脹預期,會令債市出現恐慌拋售,恐怕長達幾十年債券大牛市結束。

麥格理RIP三隻字來得精警,要警惕既,其實係過去十年由伯南克一手創造既QE,係咪應該到左壽終正寢之時?

麥格理以「現狀一路好走」,稱投資界一直希望安於現狀,惟不論英國脫歐及美國大選結果,均顯示全球正尋找新均衡點,三大不明確因素:
央行獨立性、
全球化自由貿易去向、
及政府如何加大財政政策、
在不確定性充斥下,全球市場難言穩定,只會導致進一步波動。

之前一力呼籲支持希拉莉的經濟學人,事到如今亦指出,特朗普當選是年內,第二次對投資者做成的政治震盪,反映正是民粹主義在全球抬頭。

不單減少國際之間合作、對全球的貨品、人流及資金流會面對更大限制,情況就一如三十年代「大蕭條」後景像,跟本不會有贏家。

投資者短線可能會因為幾個交易日的反彈而興奮,但長遠要面對的、恐怕是更漫長的經濟衰退。

2016年11月9日星期三

Change?


寫在今年9月底季結時評語:
「以特朗普的一副毫無準備,亂駡一通,只懂將責任卸給他人的狂人,換作正常時期,老早就已經被選民拋棄。但何解今天特朗普仍有四成多支持度、可以同希拉莉叮噹馬頭?
其實都不用多估,一切與英國脫歐背後理由完全一致: 選民、特別是低下階層,多年來深受特權及富裕階層剥削,今天決定以選票來一個了斷。
這種民粹、反制度、反自由貿易反全球化的浪潮,其實已經席捲全球。你說他不理性、其實背後都是有計算行為,只是將不滿化成行動。」

由英國公投,及至美國大選兩件大事顯示,不論政客、權貴、社會德高望長之輩,及頂尖評論,越呼籲社會大眾,社會大眾卻越逆主流勸告而行。

奧巴馬當年打著Change大獲全勝,八年後今日,世界稱不上更和平,反而相反,經濟及社會福址未見改善,反而貧富加劇。

白一點,特朗普冒起,乃公民社會對傳統公民機構及傳統核心持份者,包括政府,立法機關,傳統媒體及意見領袖的一個信心危機投射。

而據聯合國早於2007年一份報告,過去四十年,民主及已發展工業國社會大眾對政府信心及信任度持續處於下降水平。

陸庭龍認同達拉斯前聯儲銀行行長費希爾分析,Trump Win背後功巨在於持續及永無止境的央行超寬鬆政策所致,也許,希姐連黑人選票亦不保,特朗普一句怒炒耶倫可能引發共鳴!

奈何,美國普羅百姓或最後發現一廂情願,君不見,耶倫未炒,但利率期貨顯示十二月加息機會已急降跌36%,更何況超級減稅,超級基建計劃郎郎上口,美國財赤只會更大,本質上更需要超寬鬆政策作為支援。

更甚,作為保守主義陣營右派份子,他真的會體察民情嗎?

人人談特朗普上任後經濟政策這個,那個,惟套用羅家聰及馮孝忠說法,老Trump競選期間根本毫無政綱可言,事到如今,關鍵在於班底。

昔日劃清界線,但政治非常現實,從今日起,只會有更多人排隊求見。可以肯定,特朗普縱然瘋狂,但成熟制度會予以制衡。

狂熱勝出,中環人指,多年與其有商業爭拗的貿發局主席顯得尷尬。

當選,再加共和黨繼續掌控國會,正正是美林形容對中資股的最壞情況,但從另一角度,美國重返亞洲政策隨時大洗牌,TPP亦告瓦解,中國絕對會趁勢加快一帶一路及鞏固區內影響力,絕對是有危才有機。

希姐總統夢醉,廿年部署,被特朗普敗走,比敗於任何一位對手更難接受,美國人並不懷念九十年代克林頓王朝,更對建制極度反感。

調轉想,民主黨當日由桑德森攻堅,勝算其實更高。非左即右,並無中間可言,英國好,美國好,及近年種種已經說明,世界越來越在變化。

2016年11月8日星期二

不合時宜

如果歐達禮今日SPEECH 可以早一個月提出,其實已經可以係為整個上市架構諮詢文件,做出最強而有力既回應,奈何就係遲左一個月。

SFC由1988年戴維森報告書而來,由歐達禮自己親身打倒,並非忘本,而實情係上市公司商會等反對人士、經常就係拿著戴維森報告書做擋箭牌,指諮詢文件違反當日精神,而家就由歐達禮「普告天下」,四字寄曰:不合時宜。

確實,1988年監管環境,同2016年實在無法相比,當年縱有老鼠倉及人為造市橫行,但市場結構之複雜、資金來源國際化、加上財技及金融工具愈趨複雜,市場結構根本不能同日而語。

雖然香港人而家聽「內地化」都會聞聲色變,不過歐達禮可能持著鬼佬性格「百無禁忌」,直指同中證監合作,已經係大勢所趨,呢點亦都突顯,單靠目前雙重存檔,似乎係難以解決更多上市公司出事。

其實歐達禮口中、講出高估值、股權又過分集中的大市值股分、都唔需要好多聯想,都估到係李生既漢能。

而對創業板,歐達禮都一樣唔放過,包括存在製造殼股及令人懷疑既配售安排,令去年上市以來的34隻GEM 股分,平均有七倍以上升幅,而在股價後一個月,市值就會「腰斬」一半。

公平啲講,將上市公司質素問題、全數變成上市委員會既責任,似乎係推諉於人,但作為最後努力去說服市場,歐達禮呢篇演辭,係好值得細讀。

歐達禮其實最後都有釋出善意,就係針對同股不同權制度,表明SFC其實唔係一刀切反對,最重要係有日落條款,同持股限制,其實螞蟻金服未必唔可以在港上市,唔知小加總裁收唔收到?