財經拆局

一句「世界並非想像中安定」，已經令長和業績內、主席展望一欄變得毫無意義。 昔日「前景秀麗」、更恐怕變成絕響!! 有分析員睇和黃盤數，最大驚喜來自歐洲增長超過兩成，3終於步入收成期，大摩話比佢地估計仲要高兩成。 不過拆細集團大數、上下半年睇，EBIT實際嚴重走樣，由上半年16%增長、到下半年得番10%左右，反映下半年未必有想像中咁好景! 要數最計錯數，恐怕都無分析員估到、居然係財務及投資。 本來分析員估計、和黃呢個「金庫部門」，可以輕易賺到21億以上，結果埋單得12億左右，差幅高達40%!! 以和黃財務部往跡、真係擔心今次要人頭落地。 不過公道些講，對CFO陸法蘭可以話「非戰之罪」，因為霍大班而家興將一些無人要資產全部放入，包括左虧損擴大TOM、甚至唔想拖累屈臣氏上市估值，將嚴重虧損西班牙「瑪利娜」，都放埋入去，變成垃圾回收站!! 不過最令分析員驚奇，係低息環境之下，和黃減債之進取，完全出符意外：淨負債對資本跌至20%既11年新低，大摩分析員本來只係估計，負債率只係維持大約22%！ 數返09年時候，和黃負債率當時達到近30%，換言之，五個年頭，負債率大跌十個百分點。 而家結合埋超人開頭一句不安定宣言、前景係「審慎」定「樂觀」，都不需多言!　大家真係要提醒十二分精神 所以亦解釋左，派息雖然有增加11%，但以現金流改善速度，派息比率反而係不升反跌。 久違既超人、雖然在記者會上談笑風生，有問必答，但不時流露出一、兩句憂慮前景，絕對看得出是有感而發！ 佢仲慶幸自己三十年前、已經投資海外，而家香港資產佔和黃比重，已經跌至得番一成四，相反歐洲就佔近四成新高，否則呢分業績未必有今日咁好景!!

2月18日, 當交易員同內地經濟學者, 聚焦到人行八個月以來, 首次重啟正回購時, 原來人行內部, 正蘊釀一場規模更大既攻防戰。 呢場戰爭, 可以話由「央媽」一手策劃, 目標就是擊退炒家同對沖基金。當日舉行既人民幣業務會議, 正係由人行副行長胡曉煉主持。 會上、胡曉煉大力呼籲, 要加大力度防止資本跨境流動引發風險, 之後一日, 人民幣就展開驚心動魄既一星期跌浪。 呢場央媽大戰炒家背後原因, 華爾街日報引述消息人士話, 人行係刻意主導近日人民幣持續下跌, 目的就係要比投機者出局, 為日後擴闊人民幣匯率做好準備。 聽落呢個策略的確似曾相識, 去年人行在端午前夕, 正是自編自導左一場「錢荒」, 今次只是「故技重演」啫! 人民幣匯價今年以來, 累積跌左超過1%, 表面睇就唔算好多, 不過已經蒸發左, 過去半年升幅。 而且比較起過去一年, 人仔只係升左不足3%, 影響可以話唔細 以前人仔只升不跌, 穩賺6厘回報既神話、可以話撤底破滅。 對一般存戶, 最多只係賺少啲, 但對一啲持有人民幣衍生工具合約買家來講, 就係災難性。 呢個時候又要教大家溫故知新, TRF-- Target Redemption Forward, 即是「目標可贖回遠期合約」, 正係呢種人民幣衍生工具合約, 累死唔少人。 唔知咩叫TRF, 建議大家Google下, 第一個彈出, 正係累到中信泰富幾乎破產、榮太子要黯然下台既澳元Accumulator!! 簡單講就係賭單邊人仔升值, 如果人仔聽聽話話升值, 每個月都有槓杆回報, 但只要一次下跌, 接既貨就要Double。 德銀同大摩估計, 呢批TRF規模大約在2500至3500億美元之間。 最慘係大部分買家, 都係喺香港, 以中小企及私人銀行客戶為主, 重倉區介乎6.15至6.35兌一美元之間。 大摩計過, 只要人民幣兌美元跌0.1元, 一年整體就蝕60億美金, 真係唔講得笑, 分分鐘又變成雷曼上街翻版!! 可能人行都知事關重大, 為左唔好令「佔領中環」提早預演, 星期三兩度由外管局發出「勝利宣言」, 話人仔下跌只係正常波動, 大家不必過分解讀。 有中環人話, 呢句「過分解讀」, 對好多私人銀行客戶同啲賓卡, 簡直好似見到再生父母一樣, 恐怕經過呢一役, 應該都會學識收歛下!

就如何界定中產，今日或多或少提供寶貴答案：財爺提過，飲咖啡、有品味是中產，預算案其實將範圍進一步收窄，品味與否一件事，香港做中產，財爺列明，符合資格者，係要被減糖，甚至咩都無!! 派糖背後原於舒困，經濟好，要還富於民、經濟差，要扶持，兩個原同因，得出相同的果，就係要派糖。 純粹公共財政管理，財爺理順市場，避免要有不必要預期，其實可以理解。 繼無補貼電費，差餉四減二之後，財爺明言，滅糖陸續有來，背後原來是為免將來要持續滅赤。 由曾俊華領導的小組、今次預算的財政狀況，超越本屆政府任期，直至2040年，橫跨廿多年。 跟據小組用了三套假設去做估算，最悲觀的一套，是政府按照目前的速度用錢，即是教育、社福、醫療，每年開支都有3%左右增長 這樣7年後、即是2021年，就會開始年年入不敷支，即是出現結構性財赤。 據了解小組預測是、如果七年後出現結構性財赤，再過十年即是2031年，財政儲備就會用完。 其實要講勇氣，今次財爺提出以GDP名義增長作為政府開支的「緊箍咒」，可說是勇氣可嘉!! 坦白講，以經濟增長預測而言，政府從來準繩度一般，去年增長只有百分之二點九，但今年就突然預期有三至四，審慎抑或樂觀，實在明顯。 固然施老闆有理，任何長遠預測，本質上都是注定錯誤，但今天先以未來預測，作為緊箍現有大花筒特首，其實背後正是反映阿爺早有計算: 平衡權力! 結果亦催生了一個「未來基金」。 即是將現在二千多億的土地基金作為基礎，每年盈餘再放一部分進去，即使將來持續入不敷支，都有後備錢可以開展基建。 政府會否出現結構性財赤，問題已經並不屬於討論階段，結論一：有，香港有結構財赤，但勝在好命。 零零、零一年，俞宗怡做掌櫃時講過儲備快將用乾，但十幾年後今日，香港儲備相當於政府二十二個月開支，較之前十八個月目標仲要多。 用財爺大花名目搞個「長遠財政計劃小組」，現時估算，如果政府開支增加，本港最多七年內有結構財赤，呢個作為減少開支增長伏筆是可以理解。 但財爺同前任英年、或當奴一模一樣，只談節流，不懂開源；十年前消費稅，似乎百分百肯定唔會重提，入境稅特首話未富先驕，但假設一年旅客人數一億，每人廿蚊，大大話話有百多億!! 香港避開從新稅種入手，去擴闊稅基，怕的是營商環境受影響，結果我地要硬食!! 剛才說過，阿爺認為有需要平衡權力。 ...

傳統穩健，淪為投機炒作，大象屢屢叫高開低，叫低更低，對於一隻情同神經象的大型金融機構物體，還能予以厚望嗎？ 十間大型券商，最少有近四成預料，匯豐全年股東應佔盈利，可以創海嘯以嚟最高，高盛雖則業績前、稍作下調，但仍然估計匯豐股東應佔利潤可以賺到一百八十四億幾美元，結果出嚟、得百六億唔夠，誤差幅度之大，的確嚇市場一跳。 老實，十分滿分的話，大象業績頂多值四分。全年盈利之差，若因審慎而提升撥備的話，還情有可原，但大象第四季撥備卻大減兩成八。 如果睇細數的話，匯豐問題來自第四季核心業務嚴重走樣：股本回報ROE跌至5.9%，遠低於目標12-15%水平。 而成本效益比率，更飊升至近70%，分析員話、代表咁係幾乎成本失控! 業務劃分的話，僅僅GBM能夠顯示增長，而如果市場劃分的話，大象歐洲業務虧損擴大、本港、亞洲、北美則錄得按季倒退。 有留意匯控今年年報，封面係三個總部望出去既景觀、分別係上海香港同倫敦，匯控有解釋話呢三個地方，正正係人民幣國際化最關鍵城市，亦暗示係代表匯控既未來，但呢個未來，似乎有點難以掌握! 如果穩健，息高、就代表匯豐嘅話，匯豐好日子大概俱往矣。 匯豐全年派息四十九美仙，尚算符合預期，但對於今年頭三季，派息目標、竟然僅僅維持每季十美仙，除非今年第四季有神奇力量，否則，匯豐全年派息，極有可能出現零八年以嚟，首次無增長。 匯豐要減派息，高盛早有暗示，眾所周知理由在於資本要求提升。匯豐全年一級資本比率升至十三點六，但如果用新要求計，最少要減一點五個百分點。 其次，匯豐手持大量債券組合，停泊全球央行資金逾千六億，美林曾經預計，債息每升五十點子，匯豐稅前利潤多六十億，但假設跟理想往往兩回事!! 派息冇條件增加，多項指標又差過預期，匯豐薪酬委員會、給予歐智華達標嘅成員、只係有六成。 而執行委員會策略一欄、更加唔及格。但係九哥花紅大增，或多或少，對一年又一年等待嘅股東，略欠交待。 要勉強解釋，是集團新提出的花紅制度，為配合歐盟新例，滙控提出以現金支付固定花紅、取代股分為主的獎勵制度。 以歐智華為例，花紅下限將由253萬英鎊，增加67%至423萬，不過上限相對減少17%，未來最多只可獲1138萬，所以而家先要大幅提高薪酬水平。 匯豐成本上，節省空間無幾，超過六十個項目後，賣「傢檔」亦理應告終，九哥如果憧憬大象業...

點樣稱呼友邦杜嘉棋？ Mr Tucker! Hi Mark! 全部都對，但更貼切，杜嘉棋暫時成為當今恒指成份股之中，少數記錄王，所以我地可以簡稱他為「記錄哥」、Mr Record!! 一眾利淡聲音底下，友邦連續十一次創出新業務價值記錄，上市以來未曾試過業績較預期落空。當過職業足球員的杜嘉棋，絕對是一名命中率極高神射手!! 友邦有咩賣點？太多。資金多、償付比率超過百分之四百，即使打個五折，都比任何一間內地保險股為高。 其次，保險股屬於少數仍然有增長金融股，區內滲透低，財富效應，友邦食正條水。 最後，友邦物業加現金坐擁五百多億，大把磚頭!! 最令市場驚喜，莫過新業務價值有兩成半增長，內涵值增長亦有百分之八，呢兩個數，正正屬於衡量保險股盈利能力關鍵，保誠譚天中，必然流大口水!! 之前股價飽受新興市場風險困擾、但各市場的新業務價值，均錄得雙位數增長，去年完成收購ING馬來西亞業務，新業務價值增長超過七成。 本港及內地亦保持28及34%增幅，泰國增長雖然為區內最差，但仍有11%增長。 但如果留意友邦業績公佈第一百八十六頁，友邦新業務價值大增，除受惠於保單表現強勁之外，還有一個催化動力。友邦修改了Assumption，將風險折舊率Risk discount rate下調，亦因為咁，或多或少構成內涵及新業務價值持續強勁原因。 借用里昂說法，風險折舊率越低，即代表現在價值越高，亦意味公佈的入帳值會較好，單單呢方面修改，里昂認為，令內涵值額外谷大六個百分點。 友邦點修改假設？以內地業務為例，去年假設的風險折舊率由百分之十，降至百分之九點七五，既屬於上市以來最低，亦比內地保險公司沿用的百分之十一風險折舊率假設為低。 而且下調不止一個，還有泰國，印尼，菲律賓、新加坡等多個市場。 公平講，友邦由於保單大部份以保障型為主，跟內險股投資及一次性繳付為主，質素絕對贏盡。但同一時間，下調風險折舊率，一來跟主流金融股做法有背馳，而當中上、下調整，其實涉及極大影響。 友邦業績第一百八十一頁，其實有詳盡假設；以新業務價值為例，如果風險折舊率上升二百點子的話，友邦新業務價值會下降超過百分之二十，相反將比率下調二百點子的話，友邦新業務價值相反會提升超過四成。

百九億美金，以四億五用戶計，平均每名客戶值四十二美金，即我同你，都為交易估值貢獻三百二十七個六港銀。 WhatsApp目前每日新增用戶一百萬，每日用戶製造短訊五十億個，但公司僅僅五十多名員工，當中包括三十多名工程師，營運上屬於超低成本!! 但效益及盈利能力上，連摩根士丹利，即WhatsApp交易財務顧開、亦潑冷水，形容高不成，低不就，有聲勢，無盈利!! 朱總，朱克伯格今日道出現今科網界精要，：GROWTH IS THE POINT, NOT THE PROFIT! 的而且確，戰國時代，中環分析員形容，當今科網巨企，有如古惑仔電影內爭地盤前一樣，先要扎馬!! 有幾多，納幾多!! 十幾年前的科網熱講CLICK RATE，依家科網熱，講用戶。你三億，我五億，佢十億，用一個大數，加一個想象，就會構成盈利放大效應模式。 但講到底，單從今次朱總買WhatsApp，最少證明兩件事，一，FACEBOOK十年來發展，等同廢!! 二，騰訊估值有排估!! 報稱，朱總用一句說話，成功打敗GOOGLE收購WhatsApp，呢句係「LET'S GO TO CONNECT THE WORLD」。 但騰訊現有模式，隨時屬於 LET'S GONNA CHARGE EVERYONE IN THE WORLD!! 由於騰訊橫向及垂直發展超較FACEBOOK為強，故此有分析更認為，微訊每名客戶價值，一定超過四十二美元。 原因簡單，Whatsapp根本好難同微信直接比較，因為WhatsApp只向部分用戶，收取0.99美元年費、亦從來未有披露有幾多收入； 相反微信仲有手機遊戲、廣告、電子商貿以及新冒起手機支付服務。 以微信截至去年第三季，活躍用戶只有2.7億戶，巴克萊計過數，到去年底活躍用戶增加到超過3億，以佢地300億美元估值計算，換言之平均每名客戶估值，將高達100美元，比WhatsApp 高超過一倍有多!!! 朱克伯格報稱情人節拍板收購，由庫姆送上朱古力士多啤梨做定情信物!! 但公布收購當日，卻屬於FACEBOOK股價潛水日。 佢話，當用戶增至十億或以上，錢就會來，生意就會多，但大陸佢無份!! 區內市場還有一個因「星星」而人氣急升的LINE，如此下去，好等於當日微軟收購SKYPE一樣，為買野而買野，最後無做過野，結果係無...

美林崔巍廿四頁報告，警示中國理財產品達約風險有增無減，還來一個主題電話會議，由中國策略員、中資銀行分析師、兼亞太區策略師主講，令人懷疑當今中國概念，到底是改革，抑或是違約。 高息理財產品到期違約升溫，而高息網上理財產品持續熱賣，證明內地投資者字典暫時未有「風險」及「違約」呢四個字。 但同一時間，違約升溫，點心債發行告吹，人民幣跌至年內新低，內地無提，但外國媒體卻大做文章。 眾所周知，內地企習慣以債抵債，本來一月份頭半個月，低息點心債發行已近三十億美元，以為一切盡在掌握中，今年繼續開心熱賣點心債，誰不知，意外事實卻接連發生。 中環人指，一月中以來，最少有近半打點心債發行擱置，最近最少三宗，今日亦達兩宗，包括中國地產及珠江鋼管，全部反應太差要取消，跟以往人他資金缺乏出路，點心債一定照搶形成極大對比。 無疑，市場第一個反應在於，息太低，無肉食。但擱置發行的三宗，指導利率其實全數十厘樓上。 資金既然無出路，現在卻有十厘樓上，如此冷淡反應，在在證明投資者真係信內地信貸風險升溫的確有呢回事!! 人仔接連回落，並跌至二零一四及馬年最低，好方面是有助調控市場只升不跌預期，但壞一方面想，資金會繼續流入嗎？ 企業用離岸市場低息再融資，仲WORK嗎？ 大如中行，上月發行離岸點心債，息率已由三年前一厘七，升至三厘半。三年一個關口，皆因點心債今年到達到期高峰期，餘額三百九十億美元債券之中，百二億年內到期，大部份四及六月大限。 人債熱賣建基於升值懂憬，以往雞碎回報都要買。如果人仔一改只升不貶情況，再融資受影響，難道就是人行精心部署去槓桿!!