2016年8月31日星期三

報數

工、建、中、農、交,半年合計,共賺5204億,按內地術語、就是平均日賺28.57億!

五行合共新增不良貸款餘額624億,不及去年全年一半,同樣同182工作天計算,每日平均產生不良貸款只有3億多,28比3,壞帳算是什麼?

低增長已成定局,全世界認定內地銀行業不良貸款比少則有8%,多則25%,惟觀乎五大,除農行外,全數低於銀監會公佈的行業平均數字。

將內銀,跟華融及信達部份數字一併一看,不難發現一減一加,或左出右進情況;
上半年,單單四大銀行合共注銷一千三百多億壞帳,同一時間,觀乎信達及華融業績,兩大資產管理公司六個月內,資產負債表急速膨漲。

前者半年升幅達41%,後者按年升幅兩成四,內地官府強調,銀行要加快處理壞帳,確有其事。

建行老總話,壞帳已見頂、
工行老世卻稱,仍有壓力、
說到底,大型內地最老實似乎是農行阿總,好一句今時今日,具質素企業已絕跡向銀行信貸,或多或少帶出,內銀行以後只有兩條路可揀:
一,少做少貸、
二,繼續承造低質貸款、

撇帳解決撥備爆升問題,但今年餘下時間,內銀資產質素層面,最少有兩點要注視;
一,不良貸款確認是否認真、
二,表外影子銀行活動問題、

觀察家留意到,從幾大內銀貸款表現情況,逾期90日拖欠還款,半年均告出現雙位數上升,當中建行最多,較去年底升幅四成七、工行及農行別有17%及13%,按國際準則計算,列入90日逾期還款分類,下一步會進入開始確認不良貸款程序。

工行半年撥備幅蓋率跌至143%,頗值得留意,分析界相信,或多或少意味所謂150%紅線會鬆綁,為下半年銀行確認壞帳做定準備。

但調轉,一旦百五不變,內銀呢批90日逾期還款未有改善,按德銀計算,工行全年盈利會額外受影響18個百分點,建行20個百分點,農、中稍好,只有一個百分點左右。

睇內銀,年年新鮮,年年煩,要升的升,應跌的跌下,中期業績過後,分析界已不再糾纏不良貸款比率,反而聚焦牽涉影子銀行關鍵的投資應收帳水平。

四大內銀計,工行、中行有進步,但第二季為例,建行投資應收帳升幅達到35%,農行亦有半成升幅。

所以,從90日拖欠數字及投資應收帳的,建行實未如分析界品評的高質素。

2016年8月30日星期二

開通


兩年前滬港通開通前,中證監鮮有預先吹風交流,今日專程就深港通預早舉行交流會,實屬罕有!

更罕在於;
一,只為港澳媒體而設,內媒反過來要引述本港媒體,威過威士忌;
二,由中證監國際部負責人祁斌主持,而有趣在於48歲祁斌將轉任中投副總理,財新更曾報道,祈氏已於月初過檔。

觀乎祈氏發佈會內容重點,十一月下旬最令市場有所驚喜,但某程度上,既不抵觸兩星期前「四個月左右」的時間公佈,亦貫徹當局一直有意趁滬港通兩周年,來一次喜上加喜。

兩星期,阿總曾經透露,基於交收及其定安排,兩地互聯互通日子適宜在周一,今年1117為星期四,跳三日,1114意頭不佳,也許,11月21日,正是深港通開通之時。

兩地市場互聯互通,除資金串連,提升投資者對兩地市場認識,以及協助內地資本市場國際化外,更深層次在於規則一致,內地規舉及交易規則更趨向國際。

觀乎內地目前安排,不論交收,對沖、沽空,套戥,既談不上跟本港一致,近一年更似有倒退。

的確,股災一役損害及破壞甚深,摩指與否某程度上更著重當局能夠達致有開要求,而非再糾正於額度問題。

更甚是,內地在信息發佈,尤其對市場有影響諮詢,一直未見成熟。

以重大經濟數據為例,假設香港政府上晝十點公佈GDP,肯定俾市場剷上天花板。

今日,祁斌及中證監亦上了寶貴一課,十點半搞深港通足風會,PowerPoint  透露大約日期,又涉及政策層面的安排背景及想法,結果吹了構成股價敏感資料。

結果十鐘多點開波,要下午收市後才可發佈。安排有欠成熟,但過程中,內地證監對股價敏感資料重視程度已有所提升,美中不中是也。

2016年8月29日星期一

倒數第一?

一年復一年,內銀業績早就形同活在配額制下;
盈利變動多少、撥備及不良貸款及撇帳變動水平,每每已有配額定奪。

悶足八年,既不見好轉,亦不似有惡化,內銀股成功踏上股轉債之路;持內銀股等於持債券收息是也!

受夠了內銀的納悶,反過來保險股更偶有精采,綜合多間內地保險股業績而言,大概可歸納為幾點;
一,保費收益大幅增長,但盈利大幅下跌、
二,新業務價值大幅增長,但保單毛利下跌、
三,經紀人數大幅增長,但經紀平均貢獻已見放緩。

正當人人學曉大談新業務價值之際,中銀國際老早呼籲,新業務價值升,並不是內地保險股的全部,皆因價值既可由質素帶動,亦可以單靠量谷起。

上半年計,新業務價值增幅比併中,太平憑61%勝出、其次為人保、太保及國壽,升幅介乎五至五成七不等,高增長見稱的平保反而落後。

多間保險公司均強調經紀保單收益勁,經紀人數大擴充,無錯,以國壽為例,旗下經紀人數半年內多三成二,增至130萬,相當於近兩成本港人口。

但保單毛利卻由51%降至45%,太平、太保、人保等情況亦極為類似。

國壽管理層有個一句老實話,認為半年內地七大保險公司增幅明顯落後,部份原因來自太多中小型險企經營者加入,呢批新晉靠賣萬能險谷數,平均回報率部份動輒5%,而基於保險公司奉行年頭開門紅效應,年頭沖數,有幾多真真正正賣正經保障型產品,根本有數得計!

最令市場有數難計,仍然莫過於保險股目前內涵值收益假設,繼續維持5-5.5%,。

上半年為止,幾大險企逾五成產品屬於收益回報型,息率3.5%-4.025%不等,一旦內地債券收益率不足以令險企可維持EV回報假設,里昂計算,每50點子降幅,國壽新業務價值會減兩成一,平保、太保要減一成半,人保更需減五成。

由此可見,所謂新業務價值增幅之勁,乃建基於一個浮沙上的內涵值回報假設,險企大鑊在於,除資金及利率錯配外,收來的保費,在內地市場而言,穩定,長期性,及安全出路委實有限。

國壽及太平不約而同稱,會將海外投資比重提升至上限15%,某程度上,反映是內地市場之不足,硬稱保險業已升至全球第二,但資金出路配套也許是全球倒數第一。

勇敢新世界


一個Jackson Hole 年會,果然是大放「鷹氣」,先由耶媽出手、見唔夠功力,再由副主席費希爾做解讀,表明9月及12月都有加息機會,扭轉市場對加息預期。

印象中Jackson Hole 年會要「畫公仔畫出腸」,歷史上絕無僅有,亦顯示當局已經非常介意,市場如何解讀FOMC的決策行為!

雖然媒體及市場焦點,全放在耶倫同如何評估加息機會,但今年年會主題,其實是央行如何應對下一次危機,以及政策工具有效性。

當年初日歐央行都選擇以負利率作為工具,雖然一度引起市場震撼,但好快已經被評為弊多於利。

吊詭既係、負利率造成既負面效應,幾乎同貨幣政策原意完全相反。

以日本為例、負利率推出以來,日圓不單無跌、反而是十幾種主要貨幣中升幅最大,
今年以來急升16%。
至於瑞士、銀行應對央行負利率既造法,非旦唔係將銀行貸款減息,而係加息以收回資金成本。
德、日、瑞典瑞士、丹麥消費者寧願增加儲蓄,而並非提高消費水平。

據摩通統計,現時環球去到負利率嘅國債,總和多達8萬8千億美元,係全球國債總額嘅3分之1。但顯然、貨幣政策失效,已經係眼前事實。

最大惡果,其實出現在資金市場。擔心負利率影響回報、「資金難民」恐慌到將錢全數投到疑似有回報資產,撓亂了資本市場運作。

理論上當債價上升、息率下跌,債券應該會跟據供求關係調節,不過由於央行印製出既數十萬億資產表,已經完全扭曲經濟學理論,基於QE Infinity and beyond,資金寧願蝕息都要等債券升價,結果將債券當成股票炒,後果係令到整個資金市場翻天覆地!

而且不單是債、股、匯、商品市場被扭曲,簡單睇下本地樓市,雖然回報跌至紀錄低位的一、兩厘水平,但資金仍然係驚死買唔到樓,所以好Grand Yoho一日清貨之後再加價一成,一樣係入票者眾,樓價似乎已經再無唔關供款能力事!

金融時報既評論係、中央銀行家要進入「勇敢新世界」既行列。今次聯儲局發出雙重加息訊號,似乎反映當局有心撥亂反正,耶倫要重收拾投資者信心,以及表現出果斷的決心,至少看來9月是有充分加息的準備。

2016年8月26日星期五

End The Fed


END THE FED, FED UP!
當Wall Street遇上Main Street,聯儲局班官員遇上示威人士, 似乎都唔多識點樣反應!

Jackson Hole今年份外成為焦點,某程度上是聯儲局鴿派突然鷹咀後,市場期待耶倫發言有所定奪。

麥格理形容較為肖為妙,相信耶女士訊息重點為短鷹、長鴿;
短線而言強烈暗示加息,但繼而以種種證據,埋下經濟前景關注之憂慮。

市場不相信央行,美國能否成功二次加息其實在在成疑,耶倫未發言,第二把手老費形容,局方正就經濟前景激辯,其實俾足「貼士」大家。

耶倫早年缺席,耶倫亦曾經私下提及,萬料不到六年前引用的非常規政策,反而越用越激。

其實其實糾纏於阿媽年內加息與否,Jackson Hole重點,極可能是央行權貴聚首一堂,擬定後QE時代,央行新部署。

日前,聯儲局提供予會內討論文件,正正是萬一衰退重臨,央行應對能力?

事有揍巧,經濟學人及金融時報評論版,同日大字標題呼籲央行大佬修訂沿用多年政策目標,記憶所及,正正貫徹耶氏親信三藩市行長威廉斯兩星期前政策討論重點。

老威提議,央行通脹目標應由二變四。

建基於有關框架,經濟學人及金記同時提出兩大建議;
一,通脹目標二變四,即由物價變動幅度目標,進一步提升至設定物價水平目標層次;
二,取消通脹目標,由名義增長目標代替。

經濟學人認為,既然全球不相信通脹重臨,央行再用通脹目標並不可能,那管目標水平是二,是四。

既然如此,經濟學人贊成,來一個終極名義增長目標作為新政策參考基準。

無獨有偶,FT亦認同,與其不斷重複物價水平,倒不如激重地按照收入水平作為政策考慮因素。

白一點,名義增長既然等於扣除通脹前的經濟體系整體開支水平,換句說話,用名義經濟增長作為政策目標,基本上是為政府介入鋪路,為財政及貨幣政策合而為一造勢!!!

2016年8月24日星期三

鎖短放長


下午,中環扒房兩個「賓卡」,邊鋸扒、邊飲酒,言談甚歡下,爆出一個小秘密。

話說,眾人偶象周小川,原來多年來,內心亦收藏了一個自我效法的偶象,此人是誰......任白頭是也。

賓卡話,任白頭雖豹隠多年,但多年以來,從川長一舉一動,一舉措,部份均充滿任總味道;
人民幣業務部署,連飲譽全球多年的任夾息,川長近年亦都越玩越熟練。

繼去年底,今年初,川長在離岸市場大夾息,夾至炒家鍛羽歸西之後,川長近日進行了所謂「鎖短放長」全國運動,說穿了,根本等同於夾息。

所謂「鎖短放長」,意思在於市場上到期的七日期資金,改為拆出比七日期更長的資金予以填補。

的確,春節以來首次重啟逆回購,而話明逆回購,亦等同注入流動性,為咩七日逆回購是代表放水,現在做夠十四日,會被理解為收緊??

拆局做事,認認真真。
須知,市場頭寸講求配對,某一期限資金到期,必然會找相同期限資金續期對盤,否則既可能出現錯配,或者蝕息。

故此,由於人行之前大量七日期逆回購,理論上銀行及市場須要用新的七日期資金匹配。

川長之絕在於,市場要錢,我俾,市場要七日,我俾夠十四。

但中間涉及銀行蝕息問題,事關七日前銀行參與逆回購息率成本為2.25%,現在對盤填數,涉及成本卻是十四日期逆回購利率2.4%,換言之,銀行七日內蝕十五點子。

全國尋覓七日短錢之下,七日期上海同業拆息升至2.362厘,反觀本港CNH同期拆息,僅僅為1.7厘左右。

其實,八月至今,日均逆回購規模按月多250億,另加MLF及國庫現金定存1020億,整體資金面實在寬得要命。

但流動性背後,除有外匯佔款、債務及理財產品到期沖銷外,更大問題在於濫用短期資金作長期投資及中短期投機,已升級成為全國性問題。

內地一眾玩Yield gap套利,比美國魔子佬實在出神入化,他們往往用七日期逆回購資金買債,部份套息、部份套價,而透過銀行不斷舉牌七日期逆回購資金,原本七日期Funding,就成為永無止境長期資金。

資金及流動性錯配,種種跡象內地近日已提升警報訊號。以保監為例,近日徵詢進一步收緊短期產品,主因正正是業界用來自客戶超短年期產品資金,投入長期投資項目造成的錯配問題。

但錯的罪魁禍首,實是部份內地有關人等對資產荒三字太執著!

2016年8月23日星期二

自食其果

央行減息、匯率反升,完全顛覆咗傳統經濟教學理論。

今年嚟英國、新西蘭等多個央行相繼減息、加大量寬,但貨幣匯價竟然不跌反升,扭曲咗貨幣政策嘅效果。

理論上、放寬貨幣政策會減低貨幣價值,匯率應該相應下跌,但今年以嚟嘅情況啱啱相反。

上星期四、新西蘭儲備銀行減息0.25厘,並暗示仲會降息,但結果公布之後,新西蘭元兌美元匯價,反而升到一年高位。

澳洲亦有同樣嘅情況、月初時再減息0.25厘以嚟,澳元都持續強勢。

呢個並唔係個別事件、南韓、台灣、俄羅斯及印尼等地,舊年先後減息,但都無推低本身貨幣匯價。

市場對央行政策無所適從、造成亂局,聯儲局不斷開口話要加息,但由年初估算要加四次,到宜家一次都未加。
日本央行行長黑田東彥、又講一套、做一套。
歐央行行長德拉吉一味話乜都可以做,但又「擠」牙膏式推措施、攪到環球資金調配大亂。

摩通認為,負利率係罪魁禍首之一,因為一啲地方就算減息,仍然係正利率。面對負利率嘅大環境,對追息一族嚟講、依然有一定嘅吸引力。

好以新西蘭同澳洲噤、就算減息去到歷史低位,但仍然都分別有兩厘同1厘半息。

放眼全球、推行負利率嘅央行,除咗歐央行同日本,仲有瑞士、瑞典、丹麥同匈牙利,據摩通統計,現時環球去到負利率嘅國債,總和多達8萬8千億美元,係全球國債總額嘅3分之1。

法巴指、近乎零息環境下,央行愈嚟愈難以管理貨幣匯率,好似瑞士央行,為咗要將瑞士法郎匯價,釘緊住歐元,被迫大量吸納歐元,造成外匯儲備中有4成1已經係歐元,但弱勢歐元,只會削弱外匯儲備,瑞士央行唯有加大投資,博取更高回報。

今年上半年投資美股、急增多5成,創紀錄達到近620億美元,蘋果、微軟、強生同埃克森美孚等大藍籌,都係吸納對象,買入嘅蘋果股分最多,甚至超越美國最大嘅公共僱員退休基金嘅持股。

日本央行同樣由管理貨幣、變咗股市大戶,據彭博估計,喺日經指數成分股入面,日本央行已經喺81間公司入面,位列前5大股東。喺上個月、決定加大購買ETF規模之後,預計到明年年底,更會成為當中55間嘅第一大股東,即係佔咗225隻成分股入面當中嘅4分之1!

咁仲唔係自食其果??

蝕本生意?

內地年內經濟政策早為人咎病,去槓桿主題,及供給側,又要經濟數字保底、防風險主題下,卻大搞互聯網金融、而最具質疑,莫過於年初刺激樓市,激活經濟招數。

的確,事隔八月,樓市越來越激,但除樓價之外及物業持有人外,受惠委實有限;
一,地價驚人、
二、房產相關投資未見上升、
三、大量發展商售樓資金回籠長期列作活期存款,M1不尋常地高,作為炒作投機本金!

政策令樓價貴,但成本更貴,強如中國海外,上半年毛利其實跌至28.2%,低於原本內部指引最少三成。

比中國海外級數低兩條街的碧桂園及雅居樂,營業額多,惟量多背後是本更大,楊兄為例,半年銷售成本急升三成左右、陳老闆更勁,一升升四成九,連毛利率同時被拉低。

去存貨代價是否等同做蝕本生意不得而知,但以現時內地土地價格上升速度移動,一個唔覺意發展商對後市錯誤盤算,買大左!
到時要祝君財務健康了!!

降低企業債務成本,是國策主線之一,目前內地拆借利率平均2.12厘,觀乎三間內房發展商,中國海外半年借貸利息成本平均為3.97%,碧桂園卻要5.76厘,雅居樂卻達8厘,債務成本差別化,份外明顯!

總理搞樓市,權威人士變相推翻後,極受爭議的債轉股,企圖復辟,但有留意的話,整個計劃以由銀行債轉股,降級為企業之間債轉股,無形中承認,外媒早前有關「三泡湯」報道已經表面證供成立!

而所謂三泡湯包括刺激政策、債轉股、以及央改。
但搞清楚,總理版本的央改是強化效率,修身,主席大央企政策依然存在。

企業之間債轉股一出,觀察家不禁一笑,變相等同好企業,要接濟壞企業,應收帳要變持股,某程度上比內銀貸轉股更具劣質。

去槓桿為首要任務,事隔八月,房地產谷大了居民桿杆,來來去去,到目前為止,似乎當局只將槓桿責任,由中央下達至全國兼負!!

2016年8月22日星期一

凱恩斯認沽期權


伯南克先行先試後,歐洲吉叔、日本黑爺承先啟後,全球貨幣政策更多荒天下之大謬事情,日日新解日日多!!

歐洲人可能本性追求浪漫,消極寬鬆貨幣政策下,卻孕育出離奇有趣的新事情,新諗頭;
繼金融機構為逃避負利率,考慮用倉庫存放現金,跳過央行之後,基於吉叔購買能力無限大,但買債對象所餘無幾,歐洲企業又有「花臣」。

吉大叔Do everything核心工具之一,乃購買企業債,至八月十二日為止,老吉已買下百六億歐元企債,歐洲多隻一線企業債券,二級市場呈現負數之後,大摩想出一條橋,摩根士丹利不再事事旦旦,大摩一出,誰與爭峰!這塊金招牌閃亮依然。

話說,大摩見老吉購債需求日差加大,於是,一不做就二不休,安排兩間企業,分兩次、直接向歐洲央行私人配售債券!

由於一直以為老吉規例所限,二手市場之外,其它一概不能,大摩做推手消息一出,市場忙於求證,最後,歐洲央行官員確認,企業私人配售發債,歐央行是會參與。

事情發展至今,央行量寬購債,原意是幫企業,不經不覺變種為企業幫!!
央行完成量寬,有似粵語片一團糟的倫理關係。

Every dog has its day,Everything has to come to an end。
繼瑞士邦老二瑞信月前揚言,市場低估全球政策進入新時代,政府勢將強勢出擊後,美林是日亦予以和應,認為財政刺激,已醞釀成為全球政策新主題!

昔日,全球背下自由經濟大包袱,令貨幣政策濫用得很,美林堅信,凱恩斯主義復辟,背後建基於不是財政政策會證明特別強,而是政客近年四處簽發期票,找數臨近一日,亦越來越逼近。

如果Buy 美林冠名為Keynesian Put新主題的話,環球市場也許行將倒數權力移交:
一:Wall Street由 Main Street取代、
二:債券熱賣退役,商品接上、
三:金融資產完了、房產獨霸市場、
四:美國功成身退,新興市場回來吧、
五:科技由國防概念接替、
六:消費概念淡出,基建狂熱份子抬頭!

全球百五隻受惠Keynesian Put大主題股份,中港合共佔其三分一,地上最強又最多,Dream and Reality!!!!你信幾成?

2016年8月19日星期五

稱職?


「Hi Baby:
你說跟三井住友以及CRITERIA的配股及銷定協議,是為保護我;
用你的邏輯,將來發現有投資者大手持有東亞,又或小弟忽然身家暴漲,買入更多東亞,難道你又要跟我們訂立類似協議,建立長遠關係,去保護其它股東嗎?」

「尊敬的寶爺:
貴行股本回報跌至不足半成,比同街一行之隔的象哥更低,你真的有本事改善股本回報嗎?」

「阿寶:
我冒併購概念而來,視東亞為寶,既然閣下以非最大的主要股東及管理層身份,自我將併購殺停,我還值得持有東亞嗎?」

東亞業績後,股價由升轉倒跌,觀乎上述幾個截錄自中環人致主席的短訊,市場不止失望,而是很很失望。

印象中,東亞頗少出現利息及非利息收入同時出現雙位數跌幅,今日見到了;
人人話炒房有錢搵,惟觀乎東亞財資業務,半年再蝕3.32億,已連續三次業績見紅,呢方面,連分析界也百思不得其解。

事到如今,東亞賣點來自物業組合,盈利再有誤差;
招一:重估物業收益;
招二;出售物業組合,
而正正是後者,為寶哥銀行帶來7億多貢獻,否則中國業務是虧損,而東亞半年整體盈利跌幅是六成,而非三成八。

其實當一個人說會用盡所有辦法去做到一件事、正正露底:潛在詞是我根本想不到辦法。

以今時今日銀行經營環境,要節流尚有計、要開源?恐怕是天方夜談,倒不如學象哥諗下有咩財技好過。

管理層從來目標是為股東提高股本,東亞在在表現一般,東亞力抗早前對沖基金撤換管理層決定,但從業績看,管理層稱不上不稱職,但委實談不上對銀行盈利能力有著不能取代的地位。

東亞目前P-Book超過一倍,有併購的話,無限想像隨時道亨翻版殊不為奇:
昔日,東亞有的是中國業務增長溢價,惟以半年業績計算內地業務股本回報,已跌至一個不能再低的單位數。

寧可信其有,撇除其它,作為投資者,何不用一倍帳面值沽東亞,再以低於一倍以下估值買內銀?
話曬,ROE最少有一成半以上,If Real!!


2016年8月18日星期四

地上最強


大市再創今年新高,靠的不是深港通因素,而是藍籌股企業盈利。

當中「股王」騰訊已經變成地上最強!

股價高處未算高、業績支持、大行唱好,700股價再破頂,曾升超過6%,收市仍升5%,創上市新高,今年累升33%。

單日市值進帳近一千億、市值突破19000億,排名升至全球第12大!!

形容為地上最強的確沒有錯、以所有指標衡量,騰訊業績都超越預期,當中手機遊戲收入大升1.1倍。

新收購返嚟的SUPERCELL、更可望「強強聯手」。騰訊透露,SUPERCELL旗下手機遊戲
雖然早已在內地廣受歡迎,但下一步計劃、以更低價錢進行推廣。

至於風靡全球玩家的POKEMON GO,以定位及AR「擴增實景」技術做主打,騰訊亦當然不會錯過,公司已研究呢方面的技術,下一步肯定會進軍呢款遊戲。

大行上調目標價似乎已經不是新聞,甚至大摩最牛睇到285蚊,市場反而覺得合理,呢點先得人驚!

或者好似野村形容,騰訊有「一手好牌在手」(Good Cards on hand),點打都贏,而強大用戶群亦抵銷到毛利率下跌。

麥格理形容,騰訊已經建立一個以內容為主導的生態系統,包括視像、音樂及甚至網上出版,在波動市況中,成為資金避風港。

上一期經濟學人封面,正是以微信做Cover Story,當大家印象都以為、中國科企只懂得抄襲時,facebook其實已成立小組,研究對象正是微信,包括獨特的一站式生活圈模式,特別是fb現在缺乏的支付功能及電子商貿。

而且不單是企業層面,經濟學人提出甚至政府機構都應關注騰訊如何做到一apps獨大,反而對容易令使用者、可以更異常便利的「衣食住行」的生活百科。

你說,700如何不會是地上最強?

2016年8月17日星期三

自我閹割


咩叫Big miss?

睇睇國泰今日中期業績,以瑞信及大摩兩間大行為例,原本已對國泰盈利不存厚望,兩者分別預測中期盈利為16及12億港元。

結果官方數字半年僅賺3.53億,比瑞信估計,足足相差近13億!

更爆在於,無一間大行預料到,國泰扣除國航可入帳收益,竟然可以出現7.8億虧損。

國泰早中期埋數Blackout period前,有對分析員提過前景殊不樂觀,運載率擴張有欠預期,內部刊物通訊中亦觸及對營運近況較淡看法。

但翻查記錄,國泰期內從未作出正式盈警,基於盈利與市場預期出入太大,分析師指,以往的國泰老早已經盈警!!

無疑,外界焦點可能放於燃油對沖輸四十多億,惟觀乎此數實符合預期,國泰現有燃油對沖政策,涉及期限可達五年,成本一直偏高,除非效法內地航空公司零對沖政策,否則對沖及機師「雙高」成本,國泰兩大死症難救也!

提起內地零對沖政策,很大程度上讓國產航空公司享盡低油價優勢,亦基於如此,內地公司近年持續增加長程航班。

近十年,原來內地航空公司合共增加往歐洲直航運載量達68%,反而香港只有13%增長,到美國直航客機坐位數字,中國及南韓航空公司,比香港多出2.3倍及2倍。

國泰有五成乘客來自轉機客,一方面,國泰被行內指太過獨行俠,拒絕擴大跟航空公司結盟,同一時間,來自南韓,內地以至中東航空公司競爭,搶去不少轉機客。

君不見,國泰客運收益率跌幅最大航線地區,正正是西南太平洋、南非及到歐洲一眾轉機客熱點航線。

別以為鄰近競爭對手加大直航航班乃小事一宗,以南韓為例,正正是國家策略,用擴散航班目的地模式,提升仁川機場流量,從而加大成為另一北亞太中轉站輸紐。

而用呢招更出神入化是一眾中東產油國,迪拜、阿聯猶、卡塔爾航空,國家資本持有,結果被行業指以本傷人,低票價,高客服,為的是谷大本國機場流量,更欠人到中東轉機,變相提升遊旅商機。

國泰問題越拖延,香港國際機場作為全球Transit hub地位,亦越有被削弱可能,同樣,香港機場及民航處政策上越不予以支持,越會令國泰延遲走出谷底。

一方面,香港機場加收費,早就令部份公司減少使用第五航權在港接客,另外,民航處為遷就系統更換,竟然提出要求航空公司暫時減低Capacity,形同自我閹割。

撇取上述技術問題,查實1998年啟用以來,機場大樓設施已由現代化,變為「內地化」,國泰問題,恐實為香港競爭力寫照!!




2016年8月16日星期二

德拉吉的秘密武器


全球中央銀行,一直抗拒將紙幣最大面值增加,眾所周知,其中主要目的是為防止洗黑錢,從而增加走資及以攜帶方式的非法資金轉移難度及成本。

由2018年起,歐洲中央銀行將歐元紙幣最大面值,由500降至200元,500元歐元現鈔停發,簡單一個題材,金融時報加以想像,原來可能跟歐洲央行避免超級寬鬆及負利率政策失效有莫大關係。

德拉吉爺奉行負利率,目前金融機構過剩資金存放於歐洲央行,因為負息關係,機構額外成本就要26億歐元。

打從今年起,日本東京三菱拒絕當公債交易商,英倫銀行買債不足額不達標,均被視作違抗聖旨一種。

至於歐洲大陸,繼德國商業銀行不排除用黃金倉存放現金外,最近,瑞士某大保險基金亦企圖要求將存在銀行的現金全數取消,改為自行以現金形式存放,避開負利率,結果要求被拒。

若越來越多機構取走現金自行存放,某程度上,吉爺負利率傳導就會失效。

但FT計算,因為現金面額由500降至200關係,一個公事包,頂多只可以塞滿相當於240萬歐元現鈔,比之前少超過一半;
一張四呎半雙人床,僅足夠放一億歐元,一間標準酒店房間,存放二百歐元面鈔總量約119億,如果用26呎貨框車,最少三百架才夠運走歐洲可流通現鈔。

運輸及存倉成本之外,據歐洲銀行界估算,要為已存放的現金投保,保費介乎總額0.5-1%,以0.75%中位數計,一個公事包240萬歐元現鈔,保費涉及18000歐元。

一間酒店房架放的現金,涉及保費更達9000萬歐元,所以咪無得同吉爺鬥!!

2016年8月15日星期一

舉加通


消息就是股市養份,其它市場大炒資金流入,我國A股顯得異常寂寞!!

幸好,今日雙翼齊升;有舉牌,又炒開通,在「舉加通」之下,內地股市又被傳出大牛市格局!

傳聞中的深港通很快開通,其實屬於常識類別;
盛傳中的專項小組跟進,其實是既定程序,報道中的大額度全線取消,跟外界流傳相差一直不大,反而,每日額度、門檻及股份名單,仍然有待最後揭曉!

滬港通過程期間,中環人透露,大上海主義有時阻止整個過程;
反之,深交所及有關單位論商討過程其實事事順利,拖延至今,某程度上是當局對走資、監管等等有一定戒心!

坊間盛傳,內地南向投資經互聯互通額外設50萬門檻,並非內地所想,反過來是長江中心對風險及資金事事擔心。

而既然額度全撤,基於成全內地資本帳開放下,50萬門檻到底改,撤,或需要維持?

的確,內地怕走資,但互聯互通形同嚴密監察範圍的資本帳進出關口,資金縱使走,至少有記錄可查,而且全程人民幣往返,除非錢只出不回,否則都不算走資。

坊間傳聞,105億南下額度不變,但又有中環人話,數字可能有變!!

比之前滬港通,為市場開放,為推高市況,觀察家相信,今時今日,內地盤算有變,望的可能是資金分流,風險分流。

內地無論官員、官媒、及智囊,近日不約而同將防泡沬、防風險放在首要,內地資金多得要命,M1在非金融貸款十年來首次下跌情況,反而再爆,M1比M2高出15個百分點,破記錄之餘,埋下是更多資金炒賣水源!!

2016年8月12日星期五

天下沒有「不做」的生意


李澤鉅分析員會議一番講話內容,一方面,強調長實地產本業始終地產,另一方面,字裡行間對作為一個純地產公司市場估值,似有不滿。

兩者矛盾之極,難怪股價反而極盡負面。

Victor帶出幾個好問題:
一,何解重組以來,長實地產負債比率越低,折讓反而越大?
二,英國除外,大部份市場地產發展股折讓從來最大、收租股折讓較細、房產基金近乎無折讓,大家都搞同一行業,點解?
三,阿鉅最後反問分析員,規模大、現金高、但折讓反而更大,在情在理,是否應該繼續成為上市公司?

阿鉅當然不會私有化長實,要將折讓收窄,亦相當容易,簡單改改Mandate,由長實地產易名為長實房產信託,憑其中港強而有力組合,未致於地上最強,至少重振股價雄風吧。

長實目前五十蚊多的,按業務劃分NAV,酒店有14元、香港收租物業值36元,地產發展項目,單單內地佔23蚊一股,要體現價值,對長實來說是易如反掌的砌積木遊戲,問題在於資金要投放?白一點,阿鉅家下問題出自有錢無地方使!!!

阿鉅強調,自己屬於Trader,奉行準則只有一個字:Yield。

有分析員即時追問,喟,老細,香港地價貴,但用作計算收益回報的債務成本一日比一日低,其實家下攞幅地,回報率依然可以保持,為咩唔玩先?

阿鉅回應:Risk and return,欲言又止之下,僅僅補充一句發展商要評估市況之餘,還有樓市政策,以及其它種種,簡單講,長實眼中今時今日搞香港地產,回報與風險兩者權衡,並不構成去馬理由。

地產以外情歸何處?天下沒有「不做」的生意!
阿鉅強調,新業務要跟地產相輔相承;老實,衣、食住、行,其實咩都得。

甚至乎,回報高,投資本金低,需求大,分析員建議索性學嘉里,部份項目申請骨灰龕用途。

2016年8月10日星期三

狂熱份子

中港兩地利率市場持續有個怪現象,先講香港,以往本港銀行同業及美元同業拆息兩者走勢相對一致,而一直以來,Hibor平均會較Libor高五至十點子左右。

但打從年初以來,Hibor與Libor兩者差距,卻由正轉負,而且持續持大。

美元同業拆息累積升五十點子,相反,同期港元拆息僅僅升15點子,導致兩年差距達負25點子。

中環人話,從好的角度,香港銀行體系流動性及坐擁逾萬億貨幣基礎,令香港百毒不侵,但從保留角度出發,聯匯之下,港美息差之大一定觸及套息活動,耶媽忽然一加,樂文陳 隨時戒備資金外流。

除股票錢,歐洲避難錢外,港美息差目前之大,並不構成引發資金流入理由,但金融及資產市場自從中字派抬頭後,以往就早不等如現在。

近日,內地分析界及內媒亦罕有高談闊論香港洼地有資金追捧,千想萬想,不是深港通,而是追逐香港相對高派息回報。

話說,內地資金先由私募、再到保險,繼而輪到公募基金相繼香港落盤,藍籌越大越買,部份內地基金港股比重佔近四成,又報稱,八月五日某時某內地滬深港基金成立,原意籌八億,一日內卻熱銷64億。

人會變,豬仔會爬樹,從來唔講Yield的內地勇猛資金,突然成為追Yield狂熱份子,說穿了,
一切源自中國西化了,染上歐美債息持續下移症,以今日為例,十年國債收息率穿2.7厘,創七年最低!

債息持續下移症影響所及,今日發行五年期國債,中標利率僅僅2.43厘,市場原期為二點五厘,相差之大,震驚大中華。

大中華分析界指,原來近期阿爺捧打理財產品,資金要重回穩定回報出路外,打從近日起,每月平均六有4-5千億理財產品到期,另加五年前起,保險資金做落的協議存款到期四千億。

如不計小川行長放水,整個神州由資金荒變為資產荒!

分析界估計,從現時速度移動,及按銀行負債成本平均加一百點子基準計算,中國十年國債息率最少會跌至兩厘半,換句說話,早前買三年期銀色債長者,會發現特區政府有時慷慨之極!

講到怪,內地債息下移症不斷惡化之際,銀行拆借市場資金成本大部份時間趨升,三個月期上海同業拆息比十年國債息率還要高,聰明的中國人,會否已經想出新套利方法?

2016年8月8日星期一

大逃亡

股市日日有如奧運,美股又擦新記錄、奪金,歐洲股中途傷出、甚麼咩冬冬連續創五十二周新高、某某股近況大勇,一個高位,期後發現服食禁藥、新股彈板跳,先高空翻騰,繼而直插,水花四起...

論後勁凌厲,區內為首新興市場必然獲最佳大前路獎,出閘脫腳,大外檔追上,今次不用奧運形容,事關區內市場走勢格局十足十「巴基之星」。

連續五星期淨流入,單單股票佔近百億,按周多二點六倍,仍未計流入區內債券資金超過一百億美元。

FT金記一篇長文,題為The Great Escape相當起眼,九頁專題報道,核心正正觸及包括港股在內區內投資者多年之想,多年所盼,原來呢勻,鬼佬錢據報對區內動了真情。

FT一不做二不休,用全球最大資產管理公司貝萊德一段訪問作為開場,說服一流。據貝萊德指,人人以為資金因為英國脫歐,來區內策略短炒,其實錯得要命。

貝萊德話,實情歐美資金正在移民,Great migration:西向東移,而動身離鄉別井,並非炒股錢,亦非對沖基金大鱷,反而越長線,越不投機,等等退休基金為主,動身最快。

具萊德解釋,低息由低,到零,至現在負利率,都算! 及至近期,西方經濟大鬧滯脹,政策效益行至盡頭,結果決定入紙移民!

用貝萊德說法,又加以註譯的話,鬼佬錢也許並非真心真意,而是別無可選下,多一個注碼,多一點對沖。

麥格理吳嘉俊承認,地產股近期之受落、乃非外資大戶對港樓前景樂觀,相反是對由磚頭包裝成穩定收息行動,取得階段勝利!

象哥走勢證明,息字頭上是歡喜。查實,移動、企鵝等中資巨企,坐擁無數現金,戒掉Stingy,大家Happy,大行近期不斷提二油巨企派發特息,也許不無原因。

2016年8月3日星期三

大象轉身


大象即是大象,不食蕉、不玩耍、不懶惰,卻突然大聲一叫,隨時令你措手不及!

象哥業績,市場對第二季核心稅前盈利中位數預測為48.9億美元,以54.6億見家翁,背後更來一記以回購代漸進,令分析界不知如何是好。

賣巴西,將其中廿五億美元回購,相當於市值2%,用大摩說法,不足以抵消現時有一成半股東選擇以股代息涉及的增發股份。

但以全年51美仙作為基準,另加回購股份因素,以中午收市價做指標,象哥今年派息率其實達到十厘。

可以說是面對現實、又或是匯豐務實,調整了兩項指標;
一,股本回報10%,市場老早知是不可能的任務;
二,漸進派息,呢點打從耶媽重披鴿衣、及英國公投敗北後,早就有疑問,但搞不清,大象往後派息是不加反減,抑或是不加亦不減。

今日,范老頭開宗明義強調,穩定派息尤為重要,於是在予投資者講解文件中第16頁,Sustain正式取代Progessive,意味老象在未來幾年,頂多只會維持51美仙派息不變。

你會問,象哥51美仙派息憑咩能力維持?
花旗之前計過,老象51美仙派息之中,作為控股公司,靠的是子公司進貢,一計之下,51美仙之中,亞太業務進貢40美仙,大概78%比重,而香港匯豐及恒生,則是40美仙中的32美仙!!

換言之,51美仙能否維持與否,主要靠兩仙女士:「凱倫黃」及「露斯李」是也。

你又會問,香港匯豐及恒生已走下波,真可以繼續進貢32美仙?

須知,匯豐香港及恒生資本充足比率分別高達16及17%,除非撇帳爆升,或天有不測,永世唔敢包,但未來幾年夠「磨」。

還象哥一點公道,業績既非一文不值,成本控制更有進步,至少第二季再次錄得Positive Jaws。

無疑,漸進不見了,總會有人不是味兒,及借勢唱淡,But , please!!,查實目前匯豐股息率高達8厘,派息比率達到77%,一旦扣除以股代息及其它一次性項目的話,2016年實際派息比率,其實高達100-120%,按分析界預測中位數計算,51美仙全年派息,仍有相當於17及18年預測派息比率63%及61%,除非忽然大量股東放棄以股代息吧!!

你又會問,回購呢?25億美記之後,就此作罷嗎?
拆局並非大象條虫,但回購與否之一,建基於資本充足比率。

目前,匯豐一級核心資本比率達12.1%,賣巴西再回購後仍然有12.6%,國際比國際,老象基本上是爆CAR!!

再觀乎華仔再賣墨西哥、亦會再執匯豐融資消費及按揭組合,假設以0.8及2倍帳面值計,可為老象再額外增加85點子一級資本比率,即升至超過13%。

或者,范老頭及華仔,人之將至,其言也善,任期踏入倒數之際,匯豐變得老實及務實,行動證實,未來幾年盈利「無運行」,但派息則「無問題」。

現有資本,無事無幹的話,夠「磨」幾年,問題留待繼任人算吧!